事件

    　　公司公告2023 年中报。23H1，公司实现总收入58.67 亿元（+9.15%），归母净利1.51 亿元（-52.97%），扣非归母净利1.43 亿元（-54.40%）。23Q2单季，公司实现总收入21.24 亿元（+16.62%），归母净利0.50 亿元（-30.92%），扣非归母净利0.43 亿元（-37.22%）。

    　　收入增速环比提升，Q2 毛利率环比改善

    　　1）收入增速环比提升。23Q2，公司总收入同比+16.62%，环比提升（23Q1收入同比+5.32%）。

    　　2）Q2 毛利率环比改善。23H1，公司毛利率为11.23%，同比-3.42pct，归母净利率为2.57%，同比-3.40pct，主要由于低毛利率名酒收入占比提高，以及部分名酒批价波动导致毛利率下降。23Q2，公司毛利率12.91%，同比-0.56%，环比+2.64pct，归母净利率为2.34%，同比-1.61pct，主要由于毛利率下降及销售费用投入有所增加。

    　　3）促销费用投入有所增加。23H1，公司销售、管理、财务费用率分别为6.19%、1.66%、0.24%，同比+0.34、+0.17、+0.14pct，销售费用率提升主要由于促销费用（同比+65.89%至1.05 亿元）和物流费（同比+88.02%至0.20 亿元）增加；23Q2 三费率分别为7.64%、2.29%、0.14%，同比+0.69、+0.17、+0.05pct。

    　　4）从周转看：23H1 末，公司存货为28.94 亿元，同比+9.25%，较23Q1+2.73%；公司预付款项为19.25 亿元，同比+38.84%，较23Q1-9.23%。

    　　蓄势而“蛰”，静待复苏

    　　1）短期来看：随着消费场景逐步复苏，名酒批价有望逐步企稳，公司名酒利润率有望回升，同时公司营销铁军储备力量充足，精品酒销售有望提振，实现领先增长。

    　　2）中长期来看：a）挤压式增长时代，“以茅五泸为代表的名酒”的成长胜率进一步提升，“集中度提升+消费升级”共振，作为“名酒厂金牌服务员”的华致酒行自然受益。b）同时，公司积极与各大名酒合作，开发定制精品酒，包括钓鱼台精品酒（铁盖）、荷花系列酒、赖高淮、古井1818 等，毛利率高于名酒，凭借公司对消费者偏好的精准把握，发现并弥补市场空白。

    　　投资建议

    　　公司是酒类流通龙头，核心团队善于化危为机，成功构筑强势渠道力、保真品牌力，核心成长来源于酒类流通行业市占率提升、名酒成长带动、精品酒市场挖掘。我们预计公司2023-2025 年归母净利分别为4.25/6.20/8.10 亿元，增速16.05%/45.79%/30.68%，对应8 月31 日PE 分别为21/14/11X（市值88 亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　消费场景波动风险、精品酒销售波动风险、政策调整风险。