公司近期发布2023 年半年报，上半年实现营业收入58.7 亿元（yoy+9.1%）；实现归母净利润1.5 亿元（yoy-53.0%）。单二季度来看，公司实现营业收入21.2 亿元（yoy+16.6%），实现归母净利润0.5 亿元（yoy-30.9%），业绩仍有承压，但增速环比有所改善。

    　　名酒占比同比提升，持续扩充精品酒矩阵。2023H1，公司白酒业务实现营收54.29亿元（yoy+10.9%），其中名酒销售占比同比提升。公司持续加强与上游名酒厂的合作，与酒鬼酒联合推出“金内参”，与古井贡酒联合推出“古井贡·古 20 冰雪珍藏版”，与赖高淮联合推出“赖高淮作品·珍藏版”；与奔富战略合作再度升级。公司持续加大精品酒宣传力度，快速组建金蕊天荷服务小组，在全国开展金蕊项目说明会14 场、主题培训和优秀活动案例分享会39 场，全面推进金蕊产品战略落地。

    　　毛利率降低、费用率提升，盈利短期承压。23H1，公司毛利率为11.2%（yoy-3.4pct），其中白酒业务毛利率为10.1%（yoy-4.2pct），毛利率下滑主要因名酒占比提升、部分名酒毛利率下滑；我们预计伴随消费复苏，精品酒占比有望回升，从而提升毛利率。23H1，公司销售费用率为6.2%（yoy+0.3pct），管理费用率为1.7%（yoy+0.2pct）。23Q2，公司毛利率为12.9%（yoy-0.6pct）；销售费用率为7.6%（yoy+0.7pct），主要因公司加强精品酒营销投入，管理费用率为1.7%（yoy+0.2pct）。综合，23H1 公司销售净利率为2.7%（yoy-3.4pct），23Q2 净利率为2.5%（yoy-1.5pct）。

    　　持续推进门店品牌升级，看好金蕊发力宴席市场。以“700 项目”为核心，公司积极推进连锁门店全面升级计划，逐步完成“华致酒库”、“华致名酒库”到“华致酒行”的品牌升级工作，在一二线重点城市大力发展优质旗舰店，品牌影响力进一步凸显。产品端，金蕊天荷主要面向宴席市场，有望受益消费复苏，看好双节产品动销。

    　　根据半年报，下调23-25年收入、毛利率，预测公司2023-2025年每股收益为1.05、1.64、2.21 元（原预测为1.65、2.28、2.70 元）。结合可比公司，我们认为目前公司合理估值水平为23 年的24 倍市盈率，对应目标价25.20 元，维持买入评级。

    　　风险提示：供应商合作关系不稳定、经济复苏不及预期、下游渠道管理不当风险。