投资要点

    事件：公司公布2020 年年报，公司2020 年实现营业收入51.34 亿元，同比增长36.64%；归母净利润11.72 亿元，同比增长114.25%；扣非净利润8.01 亿元，同比增长58.51%；经营性现金流16.49 亿元，同比增长75.65%。非经常损益主要因为参股公司Zentalis 公允价值变动和汇兑损失所致。公司业绩总体符合市场预期。

    实验室服务业务加速成长，产能扩建加速释放。在全球新药研发高景气和国内研发渗透率持续增加的大背景下，叠加2020 年海外疫情影响，公司通过对全球资源的调配和领先的实验室服务能力，承接了大量海外流入订单。同时依托于研发技术增强和各板块间业务联动加强的优势，公司实验室业务实现收入32.63 亿元，同比增长37.12%；得益于规模效应，毛利率提升2.48pct 至42.74%。团队建设方面，截止2020 年12 月底，公司实验室服务科研人员达5685，同比增长32.2%；其中生命科学服务板块1600 多人，服务能力初具规模，开始进入快速发展时期。产能扩张方面，公司2020 年完成北京地区22,500 平方米实验室服务设施的扩张并投入使用。杭州湾生命科技产业园二期的第一部分120,000 平方米实验室基本建成，预计于2021 年Q1 开始陆续投入使用。第二部分42,000 平方米的建设预计在2021年年内完成。

    CMC 服务稳健增长，2021 年产能大量增加。国内CMC 产能在Q1 受到一定影响，Q2 随着国内疫情缓解，该业务开始高弹性恢复。受益于大量优质药物发现项目进入开发期和产能的扩张，公司2020 年CMC 服务实现营收12.22 亿元，同比增长35.54%；毛利率提升4.96pct 至32.73%。公司不断提升CMC 服务能力，加强中英团队合作，2020 年进行化学工艺开发及生产服务的药物分子达739 个，其中临床前项目487 个，临床I-II 期202 个，临床III 期47 个，商业化阶段3 个。药物制剂开发团队完成GMP 项目26 个。为解决受到疫情影响而无法现场审计的问题，公司及时推出远程线上审计等灵活服务，并通过了全球前20 药企的55 次QA 审计。

    团队建设方面，公司CMC 服务员工1,934 人，同比增长25.3%，积极扩充团队，以满足快速增长的服务需求。产能扩张方面，天津工厂三期的40,000 平米工程建设工作在2020 年底基本完成，预计于2021 年Q1 投入，将大大增加公司在CMC（小分子CDMO）的工艺开发能力。此外，绍兴工厂81,000 平方米项目完成后，将增加化学反应釜容量600 立方米，其中200 立方米预计在2021 年下半年交付使用，余下400 立方米将于2022 年完成。

    临床服务业务受疫情影响，2021 年有望恢复高增速和盈利能力。二季度海外临床业务受到较大影响，尤其是美国临床I 期中心，但公司凭借独特的“放射性同位素化合物合成-临床-分析”一体化服务平台，公司海外临床服务业绩总体好于预期。

    国内临床业务在Q1 受到影响，Q2 开始逐步恢复。2020 年公司临床业务实现营收6.29 亿元，同比增长37.94%，毛利率下降至18.78%。随着2021 年海外疫情开始平复，临床服务业务有望恢复疫情前的高增速和利润水平。

    CRO 行业维持高景气，公司三大业务享受红利。受到政策推动、老龄化、市场高关注度等影响，我国医药市场维持高速发展，尤其是创新药行业。同时由于近年来新药研发成本升高，研发成本上升等问题，医药研发外包市场成为最优选择，行业维持极高景气度。根据前瞻研究院数据，2013-2017 年我国CRO 行业规模符合增长率为24.4%，2017-2022 年复合增长率可达27.7%， CRO 行业渗透率到2022年有望达到40%以上，行业空间极大。公司为国内CRO 行业龙头之一，从实验室化学出发，逐渐深入覆盖CRO 服务，提供从小分子药物研发、CMC 到药物安评、临床研究的全程一体化服务。实验室化学为公司业务的基石，让公司在化合物设计和合成、靶点选择、成药性研究等领域积累了丰富经验，并培养了强大实力的核心团队。同时为公司下游产业延伸提供了坚实的基础。随着公司客户基础、科研技术的持续提升，我们预计公司实验室服务业务将保持高速稳定的增长，增速将维持在30%左右。作为公司在CRO 产业链上的延伸，CMC 业务和临床研究业务为近年公司主要培养的对象。目前公司CMC 服务已可满足临床三期药物的工艺研发及生产需求。随着药品上市持有人制度的推广和新药研发市场持续增加的景气度，同时借助公司化学实验室带来的协同效应，公司CMC 业务有望保持接近35%的增速。临床研究业务稍处于偏早期阶段，且受到疫情影响较大，随着疫苗接种范围扩大，业绩增速有望恢复到30%左右。公司三大业务将为公司在国内CRO 黄金赛道上持续发展提供稳定动力。

    持续优质投资，扩大全产业链版图。在做好三大业务发展的同时，公司加速对产业链上新业务的延伸。2020 年11 月公司收购Absorption Systems LLC 及其全资子公司，其擅长在转运体、人体药代动力学预测和转化药剂学领域的研发服务，并在细胞和基因疗法评估能力和眼科、医疗器械方面实验室服务方面拥有一流实力。通过结合Absorption Systems 在DMPK/ADME 方面的优势积累，完善公司的全球服务网络，进一步加强公司DMPK 一体化服务平台的领先地位。2021 年2 月与艾伯维公司签订协议收购其子公司Allergan Biologics Limited，完善细胞和基因产品的CDMO 服务能力。通过对优质资产的收购，公司开始对细胞和基因疗法等大分子业务的建设，有望与公司现有业务形成联动。

    投资建议：我们公司预测2021 年至2023 年营业收入分别为67.4 亿元、87.3 亿元和112.2 亿元，同比增长分别为31.2%、29.7%和28.5%；归母净利润分别为14.33亿元、18.29 亿元和24.31 亿元，同比增长分别为22.2%、27.6%和32.9%；对应EPS分别为1.80 元、2.30 元和3.06 元；对应PE 分别为78 倍、61 倍和46 倍。公司受益于全球性CRO 转移和国内新药高景气，我们看好公司实验室化学和CMC 业务的高成长能力，维持“增持-A”评级。

    风险提示：订单扩展不及预期、市场竞争加剧、行业景气度下降、海外疫情好转后订单回流