年报：20 年实现收入、归母、扣非51.34、11.72、8.01 亿元，同比增长36.64%、114.25%、58.51%；20Q4 实现收入、归母、扣非15.48、3.83、1.95 亿元，同比增长36.88%、75.19%、9.37%。

    　　盈利能力持续改善。20 年公司主营业务毛利率达到了37.40%，同比提升2.02pct。其中实验室服务实现毛利率42.74%，较2019 年增长2.48pct，未来随着高毛利生物科学业务占比（20 年占41.33%）的进一步提升，我们认为实验室服务毛利率将进一步提升； CMC 服务实现毛利率32.73%，同比提升4.96pct，较一线CDMO 企业仍有较大提升空间（19 年合全39.94%、凯莱英45.51%）；受疫情等影响，临床CRO 实现毛利率18.78%，同比下降6.19pct。

    　　内部项目高效转化彰显一体化平台优势，CMC 后期项目逐步放量。生物科学超80%收入来源于实验室化学现有客户，约77%CMC 收入来源于药物发现服务现有客户，我们认为公司的一体化平台优势不断加强。CMC 后期项目快速放量，20 年实现47 个III 期（19 年9 个）、3 个商业化项目（19 年0 个）。

    　　随着21Q1 天津III 期、21 年下半年绍兴地区200 立方米、22 年绍兴地区400立方米产能的释放，公司689 个早期项目的逐步渗透，我们认为未来2-3 年CMC 有望成为拉动公司业绩快速增长的核心业务。

    　　外延加速国际化步伐，大分子业务未来可期。公司全球已有16 个运营实体，共计超1.1 万名员工。Absorption Systems 和ABL 的收购将为公司增加在大分子、基因和细胞治疗上从药物发现到生产的全流程服务能力。产能方面，预计2022 年下半年宁波杭州湾（7 万平米）I 期可开始承接大分子GMP 生产服务。

    　　投资建议。我们预测公司2021-2023 年净利润分别为14.50 亿元、20.43 亿元、27.10 亿元，同比增长23.6%、40.9%、32.6%，EPS 分别为1.82、2.57、3.41 元，考虑到公司作为国内临床前CRO 龙头和良好的业务拓展预期的稀缺标的，我们给予其2021 年85-90 倍PE，对应目标价154.7-163.8 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示。业务拓展不达预期；行业竞争恶化；药企研发费用下降；政策风险。