事件：公司发 布2020年报，全年收入210.3亿元（+27%），归母净利润66.6亿元（+42.2%），扣非归母净利润65.4 亿元（+41.7%），经营活动现金流净额88.7 亿元（+87.9%）。2）公司发布2021 年一季报，2021Q1 收入57.8 亿元（+21.9%），归母净利润17.2 亿元（+30.6%），扣非归母净利润17 亿元（+35.4%），经营活动现金流净额11.1 亿元（-21.8%）。

    抗疫产品需求驱动2020 年业绩高增长，盈利能力进一步提升。2020 年业绩符合预期，1）分季度看，Q1/Q2/Q3/Q4 单季度收入47.4/58.2/55/49.6 亿元（ +21.4%/35.4%/+31.8%/+18.8% ）， 单季度归母净利润分别为13.1/21.4/19.1/13 亿元（+30.6%/+57%/+46.7%/+28.2%），抗疫产品如监护仪、呼吸机、输注泵、新冠抗体试剂、便携彩超、移动DR 的需求驱动业绩高增长，Q4 收入和利润增速有所放缓主要因人民币汇率升值所致。2）从盈利能力看，2020 年毛利率66.8%，基本持平，若剔除新会计准则将运费计入成本的因素，预计高毛利率产品占比提升推动内生毛利率稳步提高。四费率30%（-2.7pp），其中销售费用率17.2%（-4.6pp），主要因疫情导致线下推广、差旅费减少以及运费计入成本所致，管理费用率4.3%（-0.4pp），研发费用率8.9%，持平，财务费用率-0.3%（+2.2pp），主要因汇兑损益变化，综合上述因素，全年归母净利率31.7%（+3.4pp），盈利能力进一步提升。

    国际市场和监护线贡献了2020 年的主要增量。分区域看，2020 年国际市场收入99.2 亿元（+41.2%），占比47.2%（+4.7pp），主要因海外疫情蔓延抗疫产品需求持续高景气所致，国内市场收入111.1 亿元（+16.5%），占比52.8%（-4.7pp）。分产线看，2020 年生命信息与支持产线收入100 亿元（+54.2%），毛利率68%（+2.4pp），预计其中监护仪、呼吸机和输注泵贡献主要增量；IVD产线收入66.5 亿元（+14.3%），毛利率59.7%（-2.8%），主要因试剂产出受门诊量下滑影响占比降低，发光仪器装机迅猛，预计2020 年国内新增2200 台，国际新增900 多台，存量仪器高增长有望带动试剂放量，同时生化、血球低基数下21 年也有望恢复较好的增长；影像产线收入42 亿元（+3.9%），毛利率66.2%（-2.2pp），疫情下国内外台式超采购有所承压。

    IVD 产线重回增长引擎带动2021Q1 净利润增长超预期。2021Q1 收入和归母净利润同比分别为+21.9%和+30.46%，净利润表现超预期，主要因盈利能力提升，其中毛利率65%（+0.5pp），四费率32.8%（-2.1pp），主要因销售费用率下降3.6pp，归母净利率29.7%（+2pp）。分业务看，预计监护线增长15%以上，受益国内医疗新基建和常规产品恢复后续有望实现双位数增长，IVD 线增长40%以上，重回增长引擎，影像线增长低个位数，后续有望持续复苏。分区域看，预计国内增长10%以上，海外增长接近40%，主要因2020 年海外增量贡献主要在Q2 开始体现。截止2021Q1，公司合同负债32.5 亿元，与2020年底较为接近，预计公司主要产品订单需求仍维持高位。

    “创新+并购+国际化”有望助力公司成为全球器械巨头。2020 年公司研发投入20.96 亿元（+27%），占收入比重10%，研发人员3070 人，占比25.9%，重点布局监护线的智能化和整体解决方案、IVD 的自动化和流水线、超高端和专科彩超、微创外科、兽用器械等领域。公司依靠强大的并购整合能力拓展新技术和新市场，叠加全球化的销售渠道，有望在5~10 年内成为全球器械前20 强的国产巨头公司。

    盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年收入分别为258.1、316.4、387.2 亿元，归母净利润分别为81.3、101.4、125.6 亿元，对应PE 分别为68、55、44 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：汇率波动风险，政策控费风险，新产品研发不及预期。