公司2022 年实现收入4.01 亿元，同比-45.07%，实现归母净利0.86 亿元，同比-63.59%；2023Q1 实现收入0.77 亿元，同比+342.86%，实现归母净利-0.08亿元，收入拐点明确。2022 年疫情对公司经营产生了较大影响，疫情过峰后相关业务有望逐步恢复。考虑到公司是国内4G 宽带技术的先行者，料将充分受益于军队由窄带（2G）向宽带（4G）通信体制升级带来的行业扩容，维持公司“买入”评级。

    　　22 年部分产品延期交付，收入减少较多盈利能力暂时下滑。受部分产品延期交付等因素影响，2022 年公司实现营业收入4.01 亿元，同比-45.07%，实现归母净利0.86 亿元，同比-63.59%，实现扣非归母净利0.67 亿元，同比-67.54%。

    　　或受客户结构调整影响，2022 年公司整体毛利率同比-4.39pcts 至59.37%。费用端，2022 年公司组织架构变动，销售薪酬（同比-31.60%）和管理薪酬（同比-53.25%）下降，销售费用同比-36.30%至0.31 亿元，管理费用同比-47.87%至0.35 亿元；研发薪酬（同比+124.20%）上升，但由于会计政策改变，进入开发阶段的研发支出计入到开发支出，研发费用同比-8.63%至1.37 亿元；受营收基数大幅下降影响，期间费用率同比+9.86pcts 至42.39%。综合上述影响，公司2022 年净利率同比-10.87pcts 至21.36%。公司2022Q4 实现营业收入0.14亿元，同比-95.90%，实现归母净利-0.04 亿元，同比-102.46%。

    　　23Q1 收入增长343%，研发及应收减值拖累盈利。受益于2022 年部分收入结转叠加22Q1 低基数，2023Q1 实现营业收入0.77 亿元，同比+342.86%；实现归母净利-0.08 亿元，实现扣非归母净利-0.17 亿元。2023Q1 公司整体毛利率同比-3.12pcts 至61.97%，但较22 年整体毛利率仍有所恢复；受研发项目结束资本化开始摊销，研发费用同比+92.80%至0.49 亿元；2023Q1 计提的应收账款坏账准备增加，信用减值损失增加199.54%至0.56 亿元。受研发费用和信用减值损失大幅增加影响，报告期内公司销售净利率-10.73%仍然为负。

    　　研发项目进展顺利已实现资本化，有望支撑公司长期发展。长期以来公司始终重视研发，大力度培养研发团队，上市以来研发费用率保持在20%-30%水平，高于行业内可比公司，2022 年末公司研发人员343 人，较年初增加39 人。全年公司研发投入2.00 亿元，包括SDR 通信系统、新型无线宽带产品、行业5G产品等重点项目均进入研制阶段，受此影响公司研发投入资本化6.27 亿元，开发支出1.13 亿元，同比增长58.66%；23Q1 公司研发项目结束资本化转入无形资产，期末无形资产2.04 亿元，较期初增长137.21%。根据公司会计准则，转入无形资产表明项目满足具备能够使用的可行性等条件。我们认为公司研发投入转为开发支出再转为无形资产，表明重点项目进展顺利商业化在即，新项目落地后有望为公司持续贡献收入业绩。

    　　存货预付等大幅增长预示积极备产，现金流短暂承压。2022 年公司宽带移动通信设备库存量2610 台，同比+62.31%，存货同比+24.84%至3.16 亿元，其中原材料同比+19.26%至0.95 亿元，创历史新高；库存商品同比+28.75%至1.15亿元，发出商品同比+65.68%至0.30 亿元；自制半成品+55.43%至0.21 亿元，业绩有待兑现；2023Q1 公司存货继续增加，较年初增加13.69%至3.16 亿元。

    　　2022 年公司应收账款坏账准备1.41 亿元，同比+26.72%，同时应收账款账龄延长、减值增加拖累业绩。2022 年公司在建工程1.40 亿元，同比+193.06%，其中瀚讯研发基地建设项目已累计投入预算的30.92%，目前主体工程已全部完成，预计新办公楼建成后公司研发生产能力有望迈上新台阶；2023Q1 公司无形资产2.04 亿元，较年初增加137.21%，预示项目进展顺利，为长期发展提供动　　力。2023Q1 经营性净现金流较年初-55.91%至-1.14 亿元，预计随着后续回款，现金流有望持续向好。

    　　风险因素：宽带移动通信产品降价的风险；公司应收账款增加的风险；下游市场需求变动的风险；公司产品质量控制风险。

    　　盈利预测、估值与评级：公司是国内4G 宽带技术的先行者，未来在全军由窄带（2G）向宽带（4G）通信体制的升级过程中，料将持续受益于行业扩容。作为产业链偏下游企业，公司经营季节性明显，2022 年底受到疫情较大影响，据此我们下调公司2023/24 年净利润预测至2.5/3.3 亿元（原预测分别为3.5/4.7 亿元），新增2025 年净利润预测4.4 亿元，2023/24/25 对应EPS 预测为0.39/0.53/0.71 元，现价分别对应PE 分别为34/25/19 倍。参考可比公司七一二Wind 一致预期下2023 年25 倍PE 估值水平，考虑到公司在军用宽带领域的龙头地位，给予公司2023 年38 倍PE，目标价15 元，维持“买入”评级。