业绩回顾

    　　2025 年业绩低于市场预期

    　　公司公布2025 年业绩：收入294.02 亿元，同比+32.5%；归母净利润3.40 亿元，同比-26.9%。其中4Q25 公司实现：收入109.16 亿元，同比+32.0%，环比+43.8%；归母净利润0.89 亿元，同比-55.3%，环比-17.9%。公司2025 年业绩低于市场预期，主要由于4Q25 确收的风机订单价格较低，拖累业绩表现。

    　　2025 年公司风机销量高增长，毛利率仍处于低位，在手订单饱满。公司2025 年风机销售18.2GW，同比增长56.3%，风机毛利率为6.43%，同比小幅提升，但仍处于历史低位水平。公司2025 年新增订单24.6GW，较2024 年的30.9GW 有所下降但仍表现强劲。截至2025 年末，公司在手订单累计45.8GW，较2024 年末的39.9GW 继续呈现提升。

    　　发展趋势

    　　低价订单逐步消化，交付价格上涨驱动下有望带来2026-2027 年盈利弹性。2025 年公司仍然主要交付前期行业低价订单，毛利率也已经不再下降，随着2026-2027 年行业和公司迎来前期国内陆风涨价订单的批量交付，我们预计公司有望逐步兑现利润率弹性。同时，公司截至2025 年末在手订单45.8GW，在行业中处于第一梯队，且超过2025 年实际交付量的2 倍，在饱满在手订单支撑下，我们预计公司的2026 年风机出货量增速有望高于行业总量增幅。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持公司2026-2027 年盈利预测不变。公司当前股价对应2026/2027 年12.9/8.8 倍市盈率。我们持续看好公司在国内风机业务的量利提升趋势，同时认为公司在出口业务上有望持续快速增长，维持跑赢行业评级，维持公司目标价23.29 元，对应2026/2027 年16.0/11.0 倍市盈率，较当前股价有24.5%的上行空间。

    　　风险

    　　风电行业需求不及预期；行业竞争加剧导致利润率下滑；海外市场拓展不顺利。