业绩回顾

    　　2022 及1Q23 业绩符合我们预期

    　　公司公告22 年年报和23 年一季报：22 年收入36.77 亿元，同比-20.6%，归母净利润10.69 亿元，同比-49.9%，与业绩快报基本一致。1Q23 收入7.12 亿元，同/环比-46.5%/+7.7%，归母净利润1.16 亿元，同/环比-74.6%/+38.2%，落于业绩预告上限。

    　　22 年和1Q23 业绩均同比下滑，主因：1）下游手机市场需求疲软，射频前端行业调整库存；2）低毛利模组占比提升导致毛利率下降；3）公司推进芯卓项目，研发/管理费用提升明显；4）计提存货减值。1Q23 业绩环比增长，主因：接收模组小批量交付带动营收增长，存货减值计提环比下降。

    　　发展趋势

    　　手机射频前端模组化趋势显著，公司模组占比持续提升：22 年射频分立器件/模组分别创收24.9 亿元/11.2 亿元，同比-25.7%/-6.8%；收入占比分别同比-4.6ppt/+4.5ppt。模组收入降幅相对较窄，主因手机射频持续模组化，同时集成度更高的5G 手机渗透率提升。据IDC，22 年全球智能机出货12.1 亿台，同比-11%，5G 渗透率同比+19ppt 至58%。

    　　产品结构变化致毛利率下滑，期间费用率显著提升：22 年毛利率52.9%，同比-4.8ppt，其中分立器件/模组毛利率分别为53.3%/53.0%，同比-2.3ppt/-11.4ppt，分立器件作为公司优势业务盈利性相对稳定，模组毛利率大幅下滑与市场竞争以及毛利率相对较低的DiFEM 等产品销售占比提升有关。公司持续布局研发投入，同时晶圆产线的建设带来费用增长。22 年研发和管理费用分别为4.5 亿元/1.1 亿元，同比+47.7%/+106.9%。

    　　新增12 英寸晶圆制造能力，看好公司射频前端的平台化布局，以及晶圆制造能力带来的长期业务延展性：公司6 英寸滤波器产线于2Q22 开始小批量生产，4Q22 SAW 和高性能滤波器实现规模量产；公司推进12 英寸IPD滤波器制造，现已完成工艺通线及产品验证并开始小批量生产。此外，22年公司进入发射模组市场，至此基本实现射频前端产品全覆盖。新品方面，双工器和四工器已送样推广，集成自产SAW 和高性能滤波器的DiFEM、LDiFEM模组等已通过部分品牌客户稽核，并于1Q23 小批量交付。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到公司盈利能力承压，我们下调23 年/24 年归母净利润37%/27%至10.1 亿元/17.0 亿元。当前股价对应23/24 年P/E 54 倍/32 倍。维持跑赢行业评级，考虑公司新产品进展超预期带来的估值上移，我们维持105 元目标价，对应23/24 年P/E 56 倍/33 倍，较当前股价有3.5%的涨幅。

    　　风险

    　　智能手机终端需求不及预期；毛利率进一步下滑；新产品导入不及预期。