公司2023 年业绩符合此前预告，24 年提出重回百亿，坚持高端性价比，打造“全渠道+全品类”经营模式，继续推荐。

    　　2023Q4 公司实现快速增长，符合此前预告。

    　　公司2023 年实现收入71.15 亿元，同比下滑2.45%；实现归母净利润2.20 亿元，同比增长69.85%。23Q4 实现收入25.32 亿元，同比增长29.18%；实现归母净利润0.50 亿元，同比增长39.73%。公司业绩符合此前预告，且在预告上限。

    　　2023 年公司线上渠道以抖音为新抓手，线下渠道重构门店体系1）线上渠道：抖音成为增长最主要的驱动力。 2023 年实现收入49.51 亿元，占比为69.59%，同比增长3.4%。其中抖音渠道是主要驱动力，全年实现12.04 亿元的收入，实现119%的增长，京东系和天猫系分别实现11.97 亿元/17.28 亿元，同比分别下滑30.53%、12.22%。

    　　2）线下渠道：重构门店体系，设立社区零食店。2023 年线下渠道实现21.63 亿元，同比增长3.40%。公司重新构建线下门店体系，开创自有品牌社区零食店，并对线下原有店型进行优化。2023 年底公司社区零食店已经开始149 家，原有店型266 家。线下分销渠道实现收入16.41 亿元，同比增长11.48%；社区零食店实现0.92 亿元，原有店型实现2.66 亿元，同比下滑主要系公司主动进行优化。

    　　分产品来看，坚果业务实现38.12 亿元，同比下滑7.18%；烘焙、肉制品、果干、综合分别实现10.86、6.0、3.50、10.90 亿元，同比分别-4.28%、-13.86%、3.48%、24.92%。

    　　分品牌来看，2023 年公司三只松鼠品牌实现收入65.25 亿元，同比下滑4.04%；小鹿蓝蓝实现5.88 亿元，同比增长19.76%。

    　　2023 年公司毛利率同比略有下降，净利率有所提升2023 年公司实现毛利率23.33%，同比下滑3.41pct；其中23Q4 为20.77%，同比下降3.78pct。

    　　2023 年公司费用率显著下降，销售/管理/研发/财务费用率分别下降3.62pct/0.69pct/0.18pct/0.03pct。

    　　得益于费用率的下降，公司净利率有所提升。2023 年公司实现净利率3.09%，同比提升1.32pct；其中23Q4 实现1.98pct，同比提升0.17pct。

    　　重回百亿，坚持高端性价比战略。

    　　公司2024 年提出重回百亿的目标，以高端性价比为战略，通过从内而外的持续变革实现全品类、全渠道的经营模式。产品端以“一品一链”为核心，做强一批大单品；渠道端以“抖+N”协同，做强全渠道；组织端以“品销合一”为核心，提升运营效率；品牌端除了主品牌三只松鼠，做强子品牌小鹿蓝蓝。我们认为公司本次的改革单一的认为是渠道和产品上的改革，而是内部实现的以优质渠道牵引的供应链变革。通过重塑消费者到供应链全链条中的流通效率，实现利润的溢出，并将这部分利润让渡给消费者，从而实现高质性价比，构筑竞争优势。

    　　并通过全渠道+全品类的外显，实现后续的持续增长。

    　　维持买入评级，继续推荐。

    　　我们继续看好公司本次改革带来的新变化。预计2024-2026 年公司实现收入分别为101.63、131.31、160.12 亿元，同比增长分别为42.85%、29.21%、21.94%；维持此前24-25 年的预测，预计2024-2026 年实现归母净利润分别为3.53、4.70、5.95 亿元，同比分别为60.67%、33.19%、26.41%。预计2024-2026 年EPS分别为0.88、1.17、1.48 元，对应PE 分别为24.95、18.73、14.82 倍。

    　　风险提示：食品安全风险、渠道拓展不及预期、大单品开拓不及预期等。