事件：公司公告2023 年中报，23H1 收入/归母净利/扣非归母净利分别为15.45/1.01/0.99 亿元，同比+39.00%/-7.94%/+3.15%。23Q2 收入/归母净利/扣非归母净利分别为8.43/0.72/0.74 亿元，同比+22.10%/-24.66%/-19.68%。

    　　内生增速稳健，Q2 中国区降速，美洲承压、但已现边际改善。23H1 公司实现营收15.45 亿元，同比增长39%，主要系BF 并表所致，上半年BF 实现营收2.87 亿元，据此测算内生部分营收增速为13.2%。分产品看，23H1 软胶囊/软糖/粉剂/片剂/功能饮品分别实现收入7.01/3.03/1.25/1.72/1.63 亿元，同比+69.0%/+15.2%/+29.0%/+2.3%/+20.7%。软胶囊增速快主要系北美子公司BF并表所致，占比为45.5%，同比提升8.1pct；软糖增速收窄主要系上半年出口美国的订单量下滑。

    　　BF 并表致毛利率下降，内生利润增速亮眼。23H1 毛利率29.45%，同比-2.52pct，主要系BF 产品毛利率相对偏低，同时低毛利的软胶囊占比高，合并后毛利率下滑。23H1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率为7.40%/10.71%/3.01%/1.23%，同比+2.88/-2.11/-0.56/+0.93pct。销售费用率上涨主要系疫情恢复后市场投入加大，且收购BF 合并销售费用、无形资产摊销所致。剔除股权激励费用影响，23H1 管理费用率同比下滑1.32pct，主要系主动控费见效以及规模效应体现。综合以上因素，23H1 归母净利率6.55%，同比-3.34pct。剔除BF 并表影响，23H1 内生归母净利润为1.38 亿元，同比增长25.4%，内生净利率为10.96%，同比+1.07pct。

    　　盈利预测与投资建议：根据中报相应调整盈利预测，预计公司2023-2025 年营业收入分别为35.23/41.13/46.53 亿元，同比增长40.51%/16.75%/13.13%，归母净利润分别为2.67/3.45/4.12 亿元，同比增长26.00%/28.82%/19.62%，EPS为1.48/1.91/2.28 元，对应2023 年8 月24 日收盘价，PE 为18.49/14.35/12.00倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：产能投产进度或不及预期、产品质量管理风险、行业政策风险、市场竞争加剧风险、汇率波动风险。