事件：指南针发布2025 年报。2025 年公司实现营业总收入21.46 亿元/yoy+40.39%，实现归母净利润2.28 亿元/yoy+118.74%。2025Q4 公司实现营业总收入7.45 亿元，yoy-1%/qoq+60%，归母净利润1.12 亿元，yoy-48%/环比由亏转盈。

    　　受益于资本市场高景气，金融信息服务业务同比增长。2025 年公司融信息服务业务稳健增长，实现营业收入15.09 亿元，yoy+27.50%。公司持续扩大品牌推广及客户拓展力度，广告宣传及网络推广费用较上年同期呈现较大幅度增长，新增注册用户和付费用户数量较上年同期亦呈现较大幅度增长。公司2025 年经营活动产生的现金流量净额为30.53 亿元，yoy-31.82%，广告宣传及网络推广费用6.53 亿元，yoy+66.79%，投产比保持健康稳定，确保了业务长期可持续发展。

    　　麦高证券保持快速发展，有望加强协同。2025 年麦高证券实现营业收入7.57 亿元，yoy+56%，实现归母净利润1.65 亿元，yoy+133%，保持快速发展。其中经纪业务收入、净利息收入及净投资收入分别为4.87、1.01、1.50 亿元，分别yoy+110%、+33%、+6.3%。2025 年末麦高证券代理买卖证券款101.15 亿元，较2024 年末增长52.72%。麦高证券经纪业务收入、自营收入以及客户托管资产规模均持续保持快速增长，后续有望进一步加深协同效应。

    　　公司四季度营收环比增长，销售费用率环比下滑。公司持续发挥资源整合、产品研发等核心竞争优势及整体协同效应，推动麦高证券良性展业。同时公司持续加大广告宣传投入以及加大研发投入，2025 年公司销售、管理、研发费用分别为11.11、6.50、1.64 亿元，分别yoy+38.1%、+43.8%、+1.2%。销售、管理、研发费用率分别为51.8%、30.3%、7.7%，分别yoy-0.9、+0.7、-3.0pct。2025Q4公司销售、管理、研发费用分别为3.11、2.02、0.43 亿元，分别yoy-4.3%、+27.5%、-16.6%。销售、管理、研发费用率分别为41.8%、27.1%、5.8%，分别yoy-1.4、+6.1、-1.1pct；分别qoq-25.4、-8.0、-1.8pct。

    　　投资建议：公司金融信息服务主业优势明显，有望随市场活跃度提升显著改善。

    　　证券业务增长势头良好，有望成为第二增长曲线。我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为27.69/32.77/37.36 亿元， 同比增速分别为29.0%/18.3%/14.0%，归母净利润分别为3.26/3.73/4.29 亿元，同比增速分别为43.1%/14.2%/15.3%，EPS分别为0.53/0.61/0.70 元/股。当前股价对应2026-2028 年PE 分别为232/203/176 倍。鉴于公司为互联网券商新星，长期成长趋势显著，后续市场交投保持活跃则公司业务有望持续修复，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：同业竞争加剧；证券业务开展不及预期；商誉减值风险。