事件描述

    　　公司发布2020 年半年报，实现营业收入20.57 亿元，同比增长20.75%，归母净利润3.48 亿元，同比增长156%；公司计划定向发行不超过4,152 万股，募集资金30 亿元。

    　　事件评论

    　　还原环卫服务实际毛利率，同比或仍有所提升。上半年市政环卫业务收入16.10亿元，同比增长25.54%。考虑环卫服务业务免除6%增值税影响，环卫实际收入为15.19 亿元，同比增长18.43%。2019 年全年公司缴纳社保1.88 亿元（医疗、工伤、养老及失业），假设：1）公司2020 年全年环卫收入增速也为18.43%；2）应缴社保增速与收入增速一致；3）上半年缴纳占比50%，则2020 年上半年应缴社保比例为1.11 亿元。上半年实际缴纳金额为0.44 亿元，则估算社保减免导致成本端减少约0.67 亿元，环卫服务还原后实际成本为10.96 亿元（报表成本10.29亿元）。即估算实际环卫服务毛利率约27.85%，相比2019 下半年25.04%的毛利率提升2.81pct，主要原因可能为：1）部分项目进入稳定运营期，项目毛利率持续自然提升；2）上半年新增优质项目毛利率较高提升业务整体毛利率。

    　　扣除政策优惠影响，公司仍然实现40%以上利润增速。按照前述计算，环卫服务因减税降费政府增加毛利约1.57 亿元（收入增加0.91 亿元，成本减少0.66 亿元），按照2019 年18.7%的所得税率计算，即增加约1.29 亿元净利润。扣除估算疫情影响的1.29 亿元利润外，上半年归母净利润预计为2.2 亿元，同比增长61.6%。

    　　疫情影响减弱，公司6-8 月环卫服务订单持续回暖。据招投标口径不完全统计，受疫情影响，公司2020 年1-5 月新增订单乏力，但6-8 月订单恢复明显，分别新增年化订单0.92 亿元、1.47 亿元和2.26 亿元，年初至今合计新增环卫服务年化订单5.02 亿元（不含物业保洁）。公司作为环卫服务行业龙头，疫情对招投标影响逐渐减弱的情况下，公司下半年有望保持较强的拿单强度。

    　　定增若顺利实施，将在中长期保障公司业绩持续增长。公司发布定增预案，预计募集资金不超于30 亿元用于环卫装备集中配置中心项目等。环卫服务行业目前处于高速增长期，且随着环卫项目运营周期逐渐变长，单体项目投资强度也会大幅增加（部分PPP 项目初始投资可达年化服务费100%），公司目前在手现金8.84亿元。若定增顺利实施，将保障公司未来业绩稳定增长。预计公司全年实现净利润6.96 亿元（4.39 亿元内生业绩+2.57 亿元政策补贴），目前股价对应估值28x，考虑增发后市值为252 亿元，对应估值36x，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　1. 环卫市场化进度低于预期；

    　　2. 公司未来订单签订情况低于预期。