事件：2020 年8 月24 日，公司发布2020 年半年报。2020 年上半年公司实现营业收入4.55 亿元，同比增长68%；实现归母净利润1.83 亿元，同比增长116%；实现扣非归母净利润1.82 亿元，同比增长117%。经营性现金流净额1.37 亿元，同比增长141%。

    技改影响消除后人二倍体狂苗产量快速增长92%，带动公司业绩快速增长。2020 年上半年公司二类苗合计收入4.55 亿元（68.01%+），毛利率达到95.42%。其中，公司独家人二倍体狂苗批签发185.40 万支、同比增长92%，批签发占整体狂苗市场的4.97%。ACYW135 群脑膜炎球菌多糖疫苗批签发76.58 万支、同比增长485%。参考批签发、市场及收入情况，我们预计公司人二倍体狂苗确认收入约150 -170 万支、收入超4 亿元以上。

    2020 年上半年公司净利率水平提升至40%，和2019 年全年相比提升超过6 个百分点，收入快速提升带来显著的规模效应。进入第二季度后，国内新冠疫情基本得到控制，叠加天气因素狂苗接种需求上升，公司收入和利润加速增长。第二季度单季度实现营业收入2.98 亿元、同比增长112%、环比增长89.6%，归母净利润1.18 亿元、同比大幅增长139%。

    存货绝对额和收入基本匹配，应收账款占收入比重处于行业平均水平。

    2020 年上半年公司存货5521 万元、占资产比重为2.92%。2020 年上半年公司成功上市融资导致总资产大幅增长至18.93 亿元，因此存货占总资产比重大幅下降至3%左右，但绝对额基本和收入匹配。应收账款及票据绝对额3.56 亿元、占收入比重78.2%，处于行业平均水平，预计随着销售工作快速恢复下半年回款有望逐步恢复。

    2020 年上半年公司销售费用1.62 亿元、费用率35.51%，和2019 年相比进一步下降3.5 个百分点左右。我们预计主要是收入快速增长带来的规模效应，使得费用率水平有所下降。公司继续加强营销团队建设，实现业务覆盖疾控中心1,504 个。管理费用3360 万元、费用率7.39%，和2019 年相比下降3 个百分点左右，预计是规模效应带来费用率水平的下降。研发费用2057 万元、同比大幅增长226.39%，费用率约4.52%。公司近年来在收入快速增长的前提下研发投入加速，研发费用率逐年提升，以市场为导向不断进行产品创新与新工艺创新，同时积极利用外部研发资源开展交流合作，在研轮状病毒疫苗和诺如病毒疫苗等，后续管线有望逐步丰富。

    盈利预测与投资建议：我们预计公司2020-2022 年营业收入分别为9.88、13.16 和16.92 亿元，分别同比增长78.08%、33.25%、28.56%；归母净利润分别为3.89、5.55 和7.12 亿元，分别同比增长108.33%、42.57%、28.35%。公司是国内人二倍体狂苗细分市场龙头，受益于产能释放未来5年保持快速增长、长期成长性强，维持“买入”评级。

    风险提示：人二倍体细胞狂苗竞品上市销售及Vero 细胞狂犬病疫苗的竞争风险，产品结构相对单一所形成的竞争风险，人二倍体狂苗市场空间不及预期的风险，疫苗不良反应事件个案风险，政策及监管风险。