二倍体狂苗放量，盈利能力持续提升。

    　　康华生物发布三季报业绩预增公告，业绩大超预期。三季报预计实现归母净利润3.25-3.55 亿元，同比增长267-301%。Q1-Q3 分别实现归母净利润0.65 亿元（+83%）、1.18 亿元（+139%）、1.42-1.72 亿元（3751-4563%）。业绩高增长主要原因在于狂苗严重供不应求，二倍体狂苗高速放量，且规模效应推动费用率下降和净利率持续提升。估计前三季度狂苗销量已经超过270 万支，净利率接近45%。根据库存推算2019 年公司有狂苗存货约80 万支，2020 年至今已批签发256 万支，保守估计狂苗全年销量有望超350 万支。

    　　成本提升推动狂犬疫苗中标价上涨。

    　　2020 年新一轮狂犬疫苗招标，上海、河北、内蒙、海南等多个省市的狂犬疫苗中标价提升，以成大生物为代表的Vero 细胞狂犬疫苗平均中标价从50 元提升至75 元以上，康华生物的二倍体狂犬疫苗平均中标价从280 元提升至300 元。各省每年都会开展疫苗招标，年中还有补标机会，预计1-2 年内全国将完成新一轮狂犬疫苗中标。

    　　独享二倍体狂苗市场，产能释放+出厂价提升。

    　　康华生物的二倍体狂苗当前产能为300 万支，二车间技改处于GMP 现场检查阶段，预计年内有望完成从而增加200 万支产能，募投项目600 万支预计2023 年达产，峰值产能有望达到1100 万支。随着全国新一轮招标完成，二倍体狂苗中标价有望提升。随着产能充分释放，预计2025 年峰值收入和净利润将分别达到32.45 亿元和14.60 亿元。

    　　投资建议

    　　上调公司盈利预测，预计2020-2022 年归母净利润分别为4.25/5.78/7.63 亿元（原预测值分别为3.09/4.38/5.72 亿元），PE 分别为69/50/38 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　核心产品销售低于预期；新产品研发低于预期。