报告摘要

    　　康华生物是一家专注生物医药领域、以研发为重心的综合型疫苗企业。目前主要上市销售的产品有冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗等。其中冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）为公司主要营业收入来源，2018-2022 年营收占比95%以上；公司自主研发的诺如病毒疫苗于2024 年01 月在成功授权海外，成为国内优秀的疫苗管线出海企业。

    　　投资要点

    　　二倍体狂苗销售收入、批签发量增长迅速，市场前景广阔2014 年，公司人二倍体狂犬疫苗成功实现上市销售，2018-2022 年其批签发量与销售量快速增加，作为核心产品带动公司业绩持续增长。2018-2022年，二倍体狂苗产品营收从2018 年的5.51 亿元增长至2022 年的14.25 亿元，销售增长迅速。

    　　布局宠物用疫苗，有望打造第二成长曲线

    　　宠物消费市场规模节节攀升。2023 年城镇宠物（犬猫）消费市场规模为2793亿元，较2022 年增长3.2%；其中，犬消费市场规模较2022 年微增0.9%，猫市场规模则持续稳定增长，较2022 年增长6%，宠物医疗和预防是宠物消费的重要组成部分。希利斯是公司代理的宠物用狂犬疫苗产品，2022 年为公司代理希利斯产品的第一个完整销售年度，公司2022 年兽用疫苗销售收入达384.26 万元。

    　　重组六价诺如病毒疫苗管线成功出海

    　　公司授权HilleVax 在海外对重组六价诺如病毒疫苗及其衍生物进行开发、生产与商业化，有望获得最高合计2.705 亿美元的价款，并获得实际年净销售额个位数百分比的特许权使用费。目前全球尚未有诺如病毒疫苗上市，公司诺如病毒疫苗管线临床进度居前。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2023-2025 年总体收入分别为15.39/18.98/22.93 亿元，同比增长分别为6.35%/23.34%/20.82%；归属于上市公司股东的净利润分别为5.97/7.28/8.86 亿元，EPS 分别为4.44/5.41/6.58 元。考虑到公司作为人二倍体狂疫苗的领军企业，公司核心疫苗产品不断放量，同时诺如病毒疫苗管线成功出海，我们看好公司未来发展，给予2024 年PE 为22 倍，目标价119.02 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：产品结构相对不丰富的风险、行业政策变动的风险、产品研发风险、不良反应事件个案风险、测算具有主观性风险。