全球防晒剂龙头，短、中、长期发展路径清晰

    公司志在“全球最好的日用化学品原料供应商”，主营化学防晒剂/合成香料，20 年前者收入占比超60%，按销量计，19 年全球市场份额超27%。

    公司研发积累深厚，截至20 年末已有130 余项专利技术、多种中间体具自产能力；已获美国FDA 现场审计/EFfCI 认证/REACH 注册，资质完善；深耕帝斯曼等优质客户，站在巨人肩膀快速成长。疫情拖累防晒需求叠加产能限制，20-21 年收入、利润增长乏力，展望未来：短期（防晒市场回暖、毛利率修复）、中期（高价值防晒剂/合成香料新品投产）、长期（从防晒向保湿/美白等延伸）发展路径清晰。预计21-23 年EPS 1.41/1.97/2.28元，可比公司22 年 Wind 一致预期平均PE45 倍，考虑技术路径差异，给予22 年33XPE，目标价65.01 元，首次覆盖给予增持评级。

    防晒剂是美妆原料最佳赛道之一，合成香料市场空间广阔差异化的活性原料成分是化妆品品牌商彰显研发实力的重要武器。我们认为防晒剂是化妆品原料中最佳赛道之一，主要基于：1）防晒产品需要添加多种防晒剂，防晒剂含量较高；2）全球监管体系相对严格，新品种获批时间久，存量品种生命周期较长；3）持续向更高效/更安全/更持久迭代升级，价值量占比有望提升。国际巨头引领创新，国内原料供应商以me too品种、价格优势抢占中低端市场。国妆奋起时，品牌兴有望带动上游强，疫情、专利、政策、资本有望加速产能转移进程，中国原料商有望崛起。

    科思股份：防晒剂龙头，短期盈利修复、中期产能投放、长期品类扩张主营化学防晒剂/合成香料，20 年前者收入占比超60%。多种中间体具自产能力，产业链一体化能力较强；已通过出口美国防晒剂产品的FDA 现场审计、欧盟化妆品原料规范（ EFfCI 认证）以及出口欧洲产品的REACH注册，资质完善。15 年起切入帝斯曼供应链，站在巨人肩膀，亦和亚什兰、德之馨等海外龙头建立稳定合作关系。疫情拖累防晒市场终端需求叠加产能限制，20-21 年收入、利润增长乏力，展望未来：短期（防晒市场回暖、毛利率修复）、中期（高价值防晒剂/合成香料新品投产）、长期（从防晒剂向保湿/清洁/美白等延伸，品类扩张）演绎路径清晰，成长可期。

    新项目投产有望带来成长动能，首次覆盖给予增持评级预计21-23 年EPS1.41/1.97/2.28 元，可比公司22 年 Wind 一致预期平均PE45 倍，考虑技术路径差异，给予22 年33 倍PE，目标价65.01 元，首次覆盖给予增持评级。

    风险提示：汇率波动风险、原材料市场价格波动、客户集中风险。