事件:

    　　2026 年3 月16 日，协创数据发布2025 年年度报告：2025Q4 营收39.05 亿元，同比+93.77%，环比+15.30%；归母净利润4.66 亿元，同比+246.15%，环比+75.44%。2025 全年营收122.36 亿元，同比+65.13%；归母净利润11.64 亿元，同比+68.32%。

    　　投资要点:

    　　2025Q4 业绩环比高增，多业务共同发力

    　　2025Q4 营收39.05 亿元，同比+93.77%，环比+15.30%；归母净利润4.66 亿元，同比+246.15%，环比+75.44%。2025 全年营收122.36亿元，同比+65.13%；归母净利润11.64 亿元，同比+68.32%。

    　　分业务看，2025 年（1）智能算力产品及服务：营收27.61 亿元，同比+1727.17%，占总收入比重从2024 年的2.04%提高至22.57%，已成长为公司第二大收入支柱以及驱动业绩增长的核心引擎。（2）服务器及周边再制造：营收25.75 亿元，同比+169.25%，业务规模扩大叠加运营效率提升，对公司经营业绩增长形成贡献。（3）数据存储设备：营收44.93 亿元，同比+28.31%，出货规模同比增长并实现放量，加上公司在行业供需变化情况下动态优化产品结构与销售策略，业绩稳步增长。

    　　毛利率、经营性现金流显著改善，固定资产与在建工程大幅增长2025Q4，毛利率为22.62%，同比+6.57pcts，环比+4.90pcts；净利率11.95%，同比+5.32pcts，环比+4.19pcts，毛利率和净利率均大幅改善。2025 年，毛利率为19.24%，同比+1.88pcts；净利率9.41%，同比+0.14pcts。我们认为，盈利能力的提高主要得益于高毛利智能算力业务占比和运营效率的双重提升。2025 年，公司经营性现金流净额达11.00亿元，同比+1011.23%，主要系智能算力业务规模扩张带动回款显著增长，叠加公司盈利水平提升、营运资金管理与现金周转效率持续优化所致。

    　　截至2025 年12 月31 日，固定资产92.83 亿元，同比+1566.64%，占总资产比重从年初的7.63%提高至39.01%；在建工程33.47 亿元，同比+1996.38%，占总资产比重从年初的2.19%提高至14.07%。主要系算力服务相关设备投入增加所致。

    　　高端GPU 服务器在手订单充足，多元融资支撑高强度算力布局目前云算力服务市场需求旺盛，公司在手订单充裕。根据IDC 圈公众号，2026 年开年，全球AI 算力需求持续增长，导致算力租赁市场进入新一轮涨价周期。公司在手订单充裕，积极推进相关订单交付。已在北京、上海、乌兰察布、廊坊、中卫、广州、深圳、宁波等多地部署并运营算力中心，重点服务于头部互联网公司模型训练推理、自动驾驶、生物医药等领域客户。

    　　融资渠道多元，持续开展高强度算力布局。2025 年，公司及子公司合计共向银行等金融或非金融机构申请不超过人民币515 亿元或等值外币（含）的授信额度；2026 年3 月，公司申请新增授信额度200 亿元。

    　　另外，公司赴H 股上市工作正按计划稳步推进，截至2025 年11 月，备案材料已获证监会接收。我们预计，2026 年投资力度有望继续加大。2025年，公司共发布5 次算力服务器采购公告，总金额合计不超过212 亿元；2026 年2 月，公司新增不超过110 亿元算力服务器采购合同。

    　　盈利预测和投资评级：随着OpenClaw 等应用引发tokens 消耗产生量级跃迁，云算力服务市场需求有望加速攀升。公司精准把握行业机遇，持续加大算力领域投入力度，有望为公司业绩持续高增注入强劲动能。我们预计， 2026-2028 年公司营收分别为201.21/275.72/358.75 亿元，归母净利润分别为22.84/32.05/43.46 亿元；对应2026-2028 年EPS 分别为6.60/9.26/12.56 元；当前股价对应2026-2028 年PE 分别为39.03/27.82/20.52x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国际局势风险，市场竞争风险，大模型发展不及预期，新品迭代不及预期，技术发展不及预期，资产减值风险。