上半年收入高基数下同比持平，消费板块表现亮眼，维持“买入”评级公司2021H1 实现营业收入40.6 亿元（-2.87%），归母净利润7.61 亿元（-26.27%），分别较2019H1 增长92.87%、230.87%。收入同比略有下滑除较高基数因素外，主要系医用耗材板块收入下降而健康生活板块增长所致。长期看，公司围绕产品研发/渠道扩张/数字化升级积累了产品力和品牌力，预计在医疗+消费行业的市场份额将提高。短期看，终端消费需求复苏，消费板块已逐步恢复，医用耗材板块的价格和毛利率虽有所回落，但品牌力加持叠加产能提升有望进一步提升销量，我们维持盈利预测，预计2021-2023 年净利润19.4/24.1/29.6 亿元，对应EPS为4.5/5.7/6.9 元，当前股价对应PE 分别为31.6/25.4/20.7 倍，维持“买入”评级。

    　　产品力和品牌力持续提升，线上线下渠道融合，渗透率有望进一步提升分产品：（1）医用耗材业务收入21.27 亿元（-15.3%），占比下降7.7pct 至52.4%销量有所提升但收入下降较多主要系防护产品价格回落、出口运费大幅增加导致部分境外订单推迟交付；（2）健康生活消费品业务收入17.9 亿元（+20.6%）主要系国内消费需求复苏、公司产品升级及营销推广活动取得良好成效；（3）全棉水刺无纺布业务实现营收0.98 亿元（-35.45%）主要系卷材产品对外销售减少。

    　　分渠道：线上方面，医用耗材、健康生活消费板块收入增速分别为52.04%、11.05%；线下方面，截至2021H1 共有302 家门店，其中直营/加盟门店分别为292 家/10 家；公司继续线上线下融合策略，全棉时代用户数量近3300 万人，其中私域平台注册会员量超1500 万（门店617 万，官网和小程序近900 万）。

    　　盈利能力短期受挫，营运能力保持良好

    　　盈利能力：毛利率52.66%（-5.04ct），主要系高占比的防护产品毛利率下降，消费板块毛利率增长；销售/管理/财务/研发费用率同比+1.48/+3.85/-0.3/0.64pct，剔除股权激励影响后管理费用率同比+0.35pct；净利率同比-5.95pct 至18.75%主要系毛利率下降且期间费用率提升。营运能力：公司存货同比+3.94%至12.64 亿元，存货周转天数116.2 天；经营活动现金流净额同比减少22.76 亿元至1.98 亿元。

    　　风险提示：渠道拓展不及预期，非无纺类产品存货风险。