事件

    　　2022 年上半年公司实现营业收入51.58 亿元，同比上升27.05%；实现归属母公司净利润8.93 亿元，同比增长17.32%；实现归属母公司扣非净利润8.21 亿元，同比增长30.82%。经营现金流量净额为8.01 亿元，较上年同期增长305.43%。

    　　医用耗材类业务推动营收高增，高端敷料快速增长；健康生活消费品板块彰显销售韧性，有纺产品成长可期

    　　从产品划分角度来看，主营业务收入报告期内增加10.99 亿元，主要系医疗耗材业务贡献了10.08 亿的营收增量，增量占比达到91.79%。扣除报告期内因合并隆泰医疗带来的0.86 亿营收，医疗耗材类业务今年上半年共计实现销售收入31.47 亿元，同比增长47.95%。分产品来看，医用耗材板块营收占比最大的疾控防护产品营收增长最多，除手术室感染控制产品营收同比减少以外（主要原因系疫情期间，接受手术的患者减少所致），该板块的高端敷料、传统伤口护理与包扎、消毒清洁另外三大产品营收都实现了不同程度的增长。具体来看，传统伤口护理与包扎产品同比增长27.50%且增速加快，主要原因系外贸渠道新增客户和单价提升以及电商渠道实现稳定增长；疾控防护产品营收占比43.65%，实现53.89%的增速，贡献71.80%的营收增长，从需求端来看，主要原因是国内点状疫情频发，对防护口罩和防护服的需求数量再次大幅增长；板块内营收增速最大的是高端敷料产品线，同比增速高达2.66 倍，从供给端来看，主要原因系公司收购了国内高端辅料龙头隆泰医疗，贡献了6700万的销售收入，从需求端来看，根据公司披露高端敷料不含隆泰医疗仍增长约113%，主要原因系公司通过拓宽销售渠道和新增客户等方式实现产品大幅增长。

    　　健康生活消费品业务收入上半年实现销售收入18.80 亿元，营收增长贡献8.26%，同比增长5.10%，增速放缓，主要原因系2022 年上半年度疫情对于线下门店客流冲击所致。无纺产品方面，拳头产品棉柔巾增速稳定且贡献最大，卫生巾在上半年疫情影响线下客流的情况下，承受压力仍实现10.72%的营收增速，主要原因系包装和产品面层升级和扩大销售渠道所致。有纺产品方面，婴童服饰、成人服饰、其他纺织消费品增速超10%，占比份额追赶棉柔巾，表现亮眼，结合婴童高景气赛道，有产品未来成长可期。

    　　从地区划分角度来看，境外营收增速持续下降，上半年营收下降32.69%，占比减至14.48%，主要原因系海外市场对疫情防控放松，对防护产品需求下降；境内营收稳步上升，受益于国内疫情放空需求以及公司渠道力、产品力、品牌力的持续构建。

    　　从渠道划分角度来看，境外防疫放松使得对于防疫物资的需求　　有所下降，对比来看，医疗板块中的国内渠道取得了迅速增长。由于品牌影响力提升，国内医院渠道同比去年收入增长167.11%，主要原因系防护产品质量受到客户高度认可，在国内点状疫情发生的情况下，公司快速抓住市场机会，在医院渠道的收入取得较大增长；国内直销渠道收入同比增长280.77%，主要是上半年度疫情反复，政府部分大量采购所致。而健康生活板块，由于疫情对于线下客流的影响以及原有渠道的成熟，除了加大对KA 渠道的铺设以外，总收入贡献增长5.07%，较为稳定。

    　　从季度的角度来看，由于二季度国内疫情较一季度有所缓解，线下消费氛围回暖，二季度营收增速10.45%，明显高于一季度0.53%的增速。即使是受疫情影响最大的健康生活业务板块， 得益于多元化布局线上、线下渠道，多平台多渠道优势互补，健康生活消费品板块第二季度实现销售收入9.90 亿元，较上年同期增长2.00%。

    　　医用耗材中的口罩、防护服、手术衣的产能利用率同比减少主要系报告期内上半年度国内点状疫情频发，2022 年下半年产能逐步增加，消费者对产品的需求量提升的速度大于产能新增的速度。健康生活消费品中卫生巾产能利用率同比下降，主要系公司对于卫生巾产品线的战略研判，新增了产能，而销量小幅下降导致。

    　　健康生活消费品板块，截至2022 年6 月30 日，公司总共有339家线下门店。（其中直营门店312 家，加盟店27 家）。2022 门店净增加数达到近年来最低，只有22 家。结合门店坪效情况，2022 上半年平均店效同比减少2.05%，主要系 2022 年上半年因疫情管控采取陆续封城及人员隔离措施，导致部分门店无法正常开门营业，对门店线下业务带来影响。

    　　2022 年公司归母净利润与扣非归母净利润较上年同期增幅迅速，分别上升了17.35%、30.94%，主要原因是2022 年第二季度医用耗材带动Q2 利润高增79%-93%，虽然一季度受疫情影响较大，但双轮驱动下使得公司医疗与消费品业务品牌力及渠道优势持续凸显。非经常性损益减少了0.62亿元，主要是由于政府补助减少了0.58 亿，其原因为前期递延收益的逐步摊销。

    　　2021 年上半年综合毛利率降低3.85pct，期间费用率下降4.43pct从毛利率角度看，公司整体毛利率降低3.85%，主要原因系医用耗材领域毛利率下降所致。

    　　拆解来看，医用耗材业务营业收入2022 年上半年高增，毛利率下降是因为大宗原辅料涨价、人工成本增长。公司主要原材料为棉花及由棉花制成的棉纱、医用坯布等，棉花价格受播种面积、自然产量、库存周期、产地农产品价格政策、消费需求乃至期货价格等多重因素影响；此外，进口棉花价格还受国际贸易政策和汇率波动等其他因素的影响。棉花等原材料采购价格出现持续上涨的情况，对公司生产经营产生较大的成本压力，由于公司产品销售价格的调整不变或调整较小，自己消化了部分或是全部的成本变动，对公司盈利能力的稳定性造成一定的负面影响。

    　　从费用的角度来看，2022H1 公司总费率下降4.43 个百分点，主要系公司通过优化供应商及客户、精简SKU、 完善人员结构等措施，降本增效战略举措取得初步成效。其中，销售费用虽然上升了8.26 亿（主要原因系办公通讯费和营销人员薪酬增长所致），但由于报告期内营业收入增幅更大，销售费用率下降了1.92 个百分点。研发费用金额同比去年增加1.90 亿元，除了公司持续跟进研发以外，主要原因仍是材料费用的上涨，同比去年增加了19.89%。

    　　“医疗+消费”两条腿走路，“稳健”医疗基因打造“全棉”时代公司是一家通过“winner 稳健医疗”、“Purcotton 全棉时代”以及“PureH2B 津梁生活”

    　　三大品牌实现医疗及消费板块协同发展的大健康企业。具体而言，公司一直秉承着“质量优先于利润，品牌优先于速度，社会价值优先于企业价值”的核心经营原则，通过持续创新不断拓展产业边界，已从单一的医用耗材生产企业发展成为覆盖伤口护理、感染防护、个人护理、家庭护理、母婴护理、家纺服饰等多领域的医疗大健康企业。公司2005 年自主研发出全棉水刺无纺布工艺技术后，不仅将该技术生产出的舒适性、安全性和环保性较高的材料应用于医用敷料领域，还应用到消费品领域。2009 年成立的“Purcotton 全棉时代”以“医学贴近生活，全棉呵护健康”为品牌主张，将公司在医用敷料领域的技术行业积淀，通过全棉水刺无纺布为基础材料载体，拓展家用产品领域，推出纯棉柔巾、全棉表层卫生巾、纯棉湿巾等产品，填补全棉材质生活用品市场的空白。全棉时代核心产品均参照医疗器械生产标准进行生产，严控初始污染菌等污染源，体现公司在“一朵棉花，一种纤维”的方向上，以医疗基因为品质背书，塑造稳健、可靠的品牌形象，在使用场景多、使用频率高、增长空间大的消费品领域有望助力公司发展。

    　　公司背靠OEM，顺势布局，传统业务上升空间仍大，纸巾及个护领域已实现突围，母婴各子领域均为高景气度赛道。依靠渠道力、产品力、品牌力构筑医疗器材、健康生活两大板块，搭建多个产品矩阵，覆盖消费者全生命周期。结合产品特性和品牌调性，利用医疗基因切入全新赛道，灌输“全棉”理念。

    　　资本运作拓宽产品边界，产品渠道协同可期

    　　公司秉持打造医用耗材一站式解决方案的战略，围绕着低值医用耗材领域开启了外延式并购，先后获得了隆泰医疗、湖南平安医械的控股权，以及桂林乳胶100%股权，进一步丰富了产品线，补充了产品短板，拓展了国内外业务渠道，完善了公司战略布局。丰富产品线打造医用耗材为核心的一站式解决方案，整合双方渠道优势拓展国内外市场份额。隆泰医疗主营业务为高端伤口敷料（包括硅胶泡沫、水胶体、硅凝胶、水凝胶、薄膜敷贴及造口等产品）的研发、生产和销售，隆泰医疗产品以出口外销为主，同时自有产品 Innomed 和 OEM 拓展国内市场，可为稳健的产品组合及研发提供有力补充。平安医械主要从事注射穿刺类医用耗材（包括注射器、输液器、采血管、采血针、留置针等产品）的研发、生产和销售，在湖南占据领先的医院市场份额，稳健医疗具有丰富的国内、国外销售渠道，双方渠道协同。

    　　投资建议

    　　公司是一家研发、生产和销售以棉花为主要原材料的医用敷料和健康生活消费品的自主创新企业，不仅拥有“winner 稳健医疗”、“Purcotton 全棉时代”等自有品牌，同时为国内外龙头企业提供中间品全面水刺无纺布。从产品的角度来看，公司历经多年发展已成为国内医用敷料行业的龙头企业。随着核心专利技术的积累以及对棉花的深入研究，公司敏锐洞悉消费者对高品质产品的需求，提倡“舒适、健康、环保”的理念，凭借医疗背景形成的医疗级品质管控体系，推出以棉花为主要原材料的全棉时代产品，获得了市场的喜爱和推崇，棉柔巾卫生巾等主要产品是公司营收规模增长与盈利水平抬升的主要动力，疫情驱动医用敷料产品成为公司业务新的增长点。

    　　从渠道的角度来看，公司实施“商品数字化运营、全渠道数字化运营、消费者数字化运营、智慧物流数字化运营和智能制造数字化运营五大数字化”战略发展策略，同时发展线上线下销售渠道，实现渠道间的引流以增加客户粘性及品牌知名度。综上，我们预测公司2022/2023/2024 年将分别实现营收92.53/105.59/116.79 亿元，净利润14.66/16.98/19.31 亿元，对应PS 为3.42/3.00/2.71 倍，对应EPS 为3.44/3.98/4.53 元/股，PE 为22/19/16 倍，维持“推荐评级”。

    　　风险提示

    　　医用敷料营收不可持续的风险；市场竞争加剧的风险；品牌渠道推广不及预期的风险。