单三季度公司收入同增41%/业绩同增4%，剔除股权激励费用后业绩增长88%。1）2022Q1~Q3：公司收入/业绩分别为76.4/12.5 亿元，同比分别+31%/+13%；剔除股权激励费用后业绩（13.2 亿元）较去年同期（10.8 亿元）增长21%。2）单三季度：公司收入/业绩分别24.8/3.6 亿元，同比分别+41%/4%；剔除股权激励费用后业绩（3.8 亿元）较去年同期（2.0 亿元）同比增长88%，超出预期。3）盈利质量方面（前三季度）：毛利率同比下降1.2PCTs 至47.9%；销售费用率-2.9PCTs 至18.3%，管理费用率+2.3PCTs至6.3%，主要系股权激励费用影响；财务费用率-0.8PCTs 至-1.5%，主要系利息收入增加及汇兑收益增加所致；净利率-2.4PCTs 至16.6%。

    医疗业务：单三季度销售高速增长80%+，自有品牌潜力大。前三季度医用耗材业务实现收入48.3 亿元，同比+57%（剔除并购业务后，+44%）；单三季度医用耗材业务销售16.0 亿元，同比+87%（剔除并购业务后，+50%左右）。1）分拆产品（前三季度）：

    疾控防护、高端敷料产品销售增速亮眼，分别同增68%/323%；手术感控、传统伤口护理产品销售稳健增长，分别同增22%/13%。①我们判断公司口罩、防护服等产品销售受益于国内疫情波动，同时其余医疗产品销售也取得快速增长（剔除疾控防护产品后的医疗业务销售增长40%）。②三季度期内隆泰医疗、平安医械、桂林乳胶均已并表，并购业务在2022Q1~Q3 合计贡献收入4.0 亿元/业绩0.35 亿元，未来有望与稳健形成产品、渠道、品牌层面的双向互补与协同作用，共建一站式医用耗材平台。2）自有品牌“winner稳健医疗”发展潜力大：①渠道：全渠道加深覆盖，前三季度医疗业务医院渠道销售同比高速增长163 %，C 端渠道（药店+电商）销售同比增长39%。截至2022H1 末，品牌进驻国内近14 万家药店、4000+家医院；线上布局天猫、京东、亚马逊等多平台，电商粉丝数量接近1200 万人。②营销：针对C 端用户进行主题电梯广告投放，重点城市曝光量超2900 万人，通过建捐赠医疗卫生物资等巩固具有社会责任感的企业形象。

    消费品业务：前三季度销售持平微增，持续强化品牌与渠道建设。消费品业务在当前环境下仍表现稳健，前三季度销售为27.4 亿元，同比+1.6%，毛利率同比+0.6pcts；单三季度我们估算消费品销售同比下降中单位数。1）分拆产品（前三季度）：卫生巾、婴童服饰、成人服饰销售正增长；棉柔巾销售基本持平；婴童用品销售有所下降。2）分拆渠道：①商超：渠道拓展顺利，前三季度销售快速增长33%。②门店：高质量拓店，截至2022Q3 末公司门店为339 家（其中加盟27 家），较年初+34 家。③线上：自有电商有效触达消费者、前三季度销售正增长，传统电商销售则基本持平。3）营销建设持续，截至Q3 末全棉时代全域会员约4200 万：打造女性记录系列片《她改变的》，深度与消费者建立情感链接；棉柔巾等三款经典产品获SGS 产品碳足迹认证，强调公司可持续理念。

    营运状况稳定，现金流健康。1）营运情况稳定：2022Q3 末存货同比+34%至18.8 亿元，前三季度存货周转天数下降1 天至118 天。2）现金管控良好：前三季度应收账款天数下降7 天至30 天，经营性现金流量净额12.1 亿元（与同期业绩12.5 亿元基本匹配）。

    全年业绩有望快速增长。展望四季度，我们判断2022Q4 医疗业务销售仍有望保持快速增长、消费品业务有望稳健运营。中长期来看，两大自有品牌核心竞争力持续增强。综合来看我们预计2022 全年公司收入有望增长30%左右/业绩有望增长20%中段。

    投资建议。公司医疗与消费板块协同发展，通过外延并购丰富产品矩阵，我们看好公司的长期竞争力，因环境因素略调整盈利预测，我们预计2022~2024 年归母净利润分别15.7/19.6/22.8 亿元，对应2022 年PE 为19 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：新冠疫情超预期不利消费品终端销售；市场竞争加剧风险；品类扩张风险；海外业务拓展不及预期；外汇波动风险