公司发布2022 年报/一季报，2022 年实现收入和净利润113.5 亿和16.5 亿，同比增长41.2%和33.2%；其中22Q4 收入和利润分别同比增长67.3%和196%。23Q1 收入和净利润23.52亿和3.77 亿元，同比分别增长1.28 和5.56%。

    医用耗材业务：常规医用耗材预计将成为2023 年增长点。 1）分产品来看，2022 年感染防护产品实现收入47.4 亿元（+99.1%），其中口罩及防护服收入44.8 亿元，防疫需求高增，成为医疗板块增长主要驱动力。其他产品中，传统伤口护理/高端伤口敷料/手术室耗材/健康个护产品分别实现收入10.8/4.7/4.7/2.7 亿元，同比分别增长16.52%/372.3%/46.8%/34.9%；2）公司收购隆泰医疗、稳健平安、稳健桂林等标的2022 年合计贡献收入8.1 亿元，高端伤口敷料剔除并购后增长108.4%。3）分渠道看，国外/医院/电商/药店分别实现收入12.4/36.2/9.4/5.8亿元，同比分别-18.2%/+190.6%/+39.1%/+76.6%。4）23Q1 公司医用耗材实现收入13.6 亿元（-3.99%），其中感染防护用品实现收入6.2 亿元（-38.2%），常规医用耗材实现收入7.5亿元（+76.9%）

    健康生活消费业务：2022 年线下门店实现净增，23Q1 收入重拾增长。1）分产品看，干湿柔棉巾/卫生巾/其他无纺制品/婴童服饰及用品/成人服饰/其他有纺制品分别实现收入11.6/5.7/4.4/8.5/6.9/3.5 亿元，同比分别+1.3%/+3.8%/-1.4%/-2.6%/+1.1%/-3.7%，婴童服饰及用品收入受年内频繁临时闭店影响，成人服饰相对稳健。2）分渠道看，2022 全年线上/线下/商超分别实现收入25.7/11.8/2.3 亿元，同比分别+0.9%/-4.1%/+14.1%，公司线下直营门店净增17 家至314 家，加盟门店净增3 家至26 家。3）23Q1 健康生活消费品实现收入9.7 亿元（+10.5%）

    盈利能力方面，2022 年净利率下滑0.9 pct 至14.5%，其中毛利率同比下降2.5 pct 至47.4%，全年盈利能力维持稳健，毛利率下滑主要是低毛利率的医用耗材业务占比提升所致，进入23Q1，公司盈利能力得到改善，其中毛利率和净利率分别同比增长3.2 pct 和0.6 pct，我们认为随着全棉时代品牌线下渠道的修复，全年盈利能力仍然有提升空间。

    展望2023 年，伴随线下消费场景复苏，公司健康生活消费品业务有望逐步回暖。医用耗材方面，公司非疾控防护产品有望实现增长接力（主要受益于渠道的持续扩张），此外随着并购公司在产能提升、产品技术、品牌渠道、运营管理等多领域的深入融合，未来将贡献更多增量。

    我们调整2023-2024 年并引入2025 年盈利预测，预计23-25 年每股收益为4.12/4.59/5.17 元（原2023-2024 年为4.54 和5.02 元），参照可比公司，给予2023 年20 倍PE 估值，对应目标价82.49 元，维持“增持”评级。

    风险提示：市场竞争加剧，终端消费需求减弱，品类扩张不及预期