3Q23 扣非归母净利润低于我们预期

    　　公司公布1-3Q23 业绩，收入实现60.1 亿元，同降21.4%，归母净利实现21.5 亿元，同增71.8%。分季度看，1Q/2Q/3Q23 收入分别同比+1.3%/-32.5%/-29.8%，归母净利分别同比+5.6%/-43.1%/+310.2%，扣非归母净利分别同降5.6%/51.2%/78.4%，其中Q3 因城市更新改造项目资产处置带来非经常性收益，增厚归母净利约13.6 亿元，受防疫产品需求承压等影响，Q3 扣非归母净利润低于我们预期。

    　　发展趋势

    　　1、防疫产品需求承压等短期拖累医疗板块Q3 收入，关注后续改善趋势。

    　　Q3 医疗板块实现收入8.3 亿元，同降47.3%。1）品类端：我们预计感染防护产品终端需求承压、渠道库存维持高位，拖累医疗板块Q3 整体收入；常规医用耗材前三季度收入同增26%，Q3 内有望维持稳健；2）渠道端：

    　　前三季度公司国内B 端/海外/C 端收入占比分别约38.1%/35.5%/26.5%，结构趋于均衡，且其自有品牌收入占比（C 端+国内B 端）已实现约64.6%。

    　　2、全棉时代Q3 稳健成长，开启品牌出海新征程。Q3 全棉时代实现收入9亿元，同增1.6%。我们预计，Q3 公司核心单品干湿棉柔巾收入有望稳步向好，成人服饰等有纺品类收入较快增长，且公司线下门店的店效与客流有望持续修复。公司亦于8 月成立海外事业部，积极开拓东南亚及欧美等市场，我们预计公司有望开启品牌出海新征程。

    　　3、防疫相关医疗产品计提减值等短期拖累Q3 毛利率，后续盈利能力有望改善。毛利端看，Q3 公司毛利率实现47%，环比Q2 降约5ppt，我们预计主因防疫等产品计提存货减值约4600 万元，短期拖累医疗板块毛利率，全棉时代毛利率或基本稳定。费用端看，销售/管理/研发费用率分别环比+2.2/+0.7/-0.1ppt，销售、管理费用绝对值稳定。综合影响下，Q3 扣非归母净利率实现4.1%，环比降8.5ppt，考虑防疫产品影响趋于减弱及费控优化，我们预计后续有望迎来改善。

    　　4、关注公司作为医疗、消费协同发展的大健康龙头后续盈利能力修复趋势。我们预计，医疗板块随常规品持续成长、防疫产品库存逐步下降，收入端与盈利能力有望共同向好；全棉时代品牌、产品、渠道等综合竞争优势突出，后续有望于海内外市场持续崛起。

    　　盈利预测与估值

    　　基于防疫产品需求承压，下调23/24 年扣非归母净利润33%/36%至8.9/10.3 亿元，当前股价对应23/24 年扣非归母净利润26/22 倍P/E，基于盈利预测调整及公司中长期成长空间，下调目标价12%至50 元，对应23/24 年33/29 倍P/E，有29%上行空间。

    　　风险

    　　疫情造成公司业绩波动风险，竞争加剧风险，原材料价格波动风险。