贝泰妮：高速成长的专业皮肤护理品牌运营商

    贝泰妮以“薇诺娜”品牌为核心，以敏感肌护肤产品为特色，经过20年深耕，不断夯实自身产品研发实力，并抓住线上渠道和社媒营销红利，实现基本面高速成长。2020 年公司营收和归母净利润分别为26.36亿元/5.44 亿元，分别同比增长35.64%和31.94%，过去三年年复合增速分别为45.79%和44.44%，实现持续高速成长。

    行业概况：功效性护肤快速成长，国货趁势崛起2020 年公司深耕的皮肤学级护肤市场规模189.31 亿元，2015-2020年复合增速25.24%，远高于日化行业整体。受益消费升级下居民护肤理念不断成熟，以及社媒营销红利的释放，行业高景气仍将得到保障。

    同时，监管强化以及流量成本提升将加速出清中小品牌推动集中度提升，2020 年CR10 市占率82.4%，其中薇诺娜份额21.6%排名第一。

    公司分析：坚守专业护肤定位，研发+渠道+营销不断夯实品牌力公司以“打造中国皮肤健康生态”为使命，深入洞察消费者需求实现产品力提升：1）研发端，以云南中草药天然提取为特色，并积极践行医研共创实现产品有效性背书，最终实现明星单品打造；2）渠道端，坚持以线下专业药房渠道为根基，线上为突破（20 年占比达82.88%）的销售模式，并探寻私域流量建设实现客群的深度绑定（私域渠道客单接近千元，复购率超40%）；3）营销端，充分利用新媒体营销手段，以专业型宣传为特点，精准触达并不断抢占目标客群的消费心智。

    风险提示

    行业竞争加剧的风险，收入季节性波动的风险，流量成本上升的压力；营销模式无法顺应市场变化的风险，产品质量控制的风险。

    合理估值：敏感肌护肤龙头，全方位构建品牌壁垒，给予“买入”

    公司多年深耕已建立了坚实的品牌壁垒，未来通过有效研发支持下的产品升级推新，以及渠道端的全平台加速拓展，有望继续夯实主品牌功效性护肤龙头地位；并在此基础上持续开拓多品牌多品类布局，实现长期稳定高增长。预计公司21-23 年归母净利润为8.34/11.93/16.05亿元，EPS1.97/2.82/3.79 元/股，对应PE124/87/64 倍。考虑绝对及相对估值，公司合理区间283.0-288.85 元/股，首予“买入”评级。