投资要点

    　　聚焦主品牌、拓展子品牌矩阵。目前，贝泰妮已形成包括薇诺娜、薇诺娜宝贝、瑷科缦和贝芙汀为主的四大品牌矩阵，四大品牌对应不同功效细分市场以及不同年龄层：薇诺娜宝贝聚焦婴童群体皮肤敏感问题；贝芙汀基于“AI”，主打中学生、大学生专业祛痘；薇诺娜定位年轻群体，守住皮肤学级龙头地位，并不断拓圈；瑷科缦则定位30 岁+高端抗衰。

    　　薇诺娜baby 今年目标3 个亿，预计实现三位数高增长（2022 年销售额1 亿）。薇诺娜宝贝是全世界首个对0-2 岁新生儿做临床研究的医研共创品牌，过去几年，薇诺娜宝贝联合权威医院对婴童皮肤屏障做了大量实验，从婴童皮肤生理学甚至皮肤病理学出发，针对问题靶点开发产品，充分利用云南植物资源，做到精准护肤。主要产品为：1）舒润霜（针对宝宝皮肤湿疹）；2）倍护防晒乳（敏感肌儿童防晒）。薇诺娜baby 今年将重点试点线下母婴连锁店和药店，精准触达和快速积累品牌目标用户，建设品牌会员体系。线下将进驻孩子王等渠道，计划开发50 个区域性母婴连锁；线上主要覆盖天猫、京东、抖音等电商渠道。

    　　贝芙汀作为行业领跑者有望借势“AI+”成为治疗痤疮领域龙头品牌。贝芙汀主打“AI+祛痘”精准护肤，以中国皮肤疾病大数据为研究基础，通过顶级医研结合+AI 人工智能，独创整合性精准治痘解决方案。该品牌将AI 融入商业模式和贯穿用户生命周期，通过AI 检测、建档、随访三大功能，解决消费者问诊时间成本高、祛痘方案个性化程度不足的痛点，实现一站式定制化服务。此外母公司贝泰妮在功效护肤领域具有多年研发经验，将赋能贝芙汀发挥“AI+护肤”优势，引领行业新潮流。

    　　主品牌薇诺娜持续破圈。薇诺娜差异化定位“专注敏感肌护理”，建立了“皮肤科泰斗+广泛的医生群体背书”的强权威性护城河，在中国皮肤学级护肤赛道市占率位列榜首，同时品牌正在不断破圈，扩大消费者覆盖群体。2022 年底至今，天猫旗舰店已上新蓝铜胜肽精华、CE 赋活精华、院线屏障特护霜等产品，在拓圈同时，以功效为核心，不断提升产品力。

    　　投资建议：公司加快打造第二增长曲线，多品牌发展思路清晰，预计Q2 增速恢复。618 预计将以舒敏+屏障特护霜、特护精华、冻干面膜、清透防晒等产品为主要抓手，夯实大单品竞争力。

    　　此外线下渠道逐步回暖，可期待薇诺娜baby、AOXMED 线下渠道铺开后表现。目前贝泰妮估值已具备较高性价比，对应23 年pe 为37.1x，低于行业内华熙、珀莱雅等其他龙头企业。预计贝泰妮2023-2025 归母净利润分别为13.12/16.23/19.87 亿元，同比增长24.8%/23.6%/22.4%，EPS为3.10/3.83/4.69 元，对应4 月21 日收盘价的pe 为37.1/30.0/24.5x，维持“增持”评级。

    　　风险提示：化妆品系统性风险，新品销售不达预期，可选消费回落