3Q23 扣非净利润超我们预期

    　　贝泰妮公布1-3Q23 业绩：收入34.31 亿元，同比+18.5%；归母净利润5.79亿元， 同比+12.0% 。分季度看， 公司1Q/2Q/3Q23 收入同比分别+6.8%/+21.2%/+25.8%；归母净利润同比分别+8.4%/+17.1%/+5.7%；扣非净利润同比分别+1.7%/+7.0%/+39.9%。Q3 扣非净利润表现超出我们预期，我们预计主因修白瓶等高毛利新品及抖音ROI 的表现超预期拉动。

    　　发展趋势

    　　1、收入增长环比逆势提速，新品培育、抖音渠道增长亮眼。3Q23 公司收入同比+25.8%，在Q3 淡季背景下环比逆势加速增长。①分品牌：主品牌薇诺娜进一步夯实敏感肌地位，我们预计1-3Q23 明星单品“舒敏保湿特护霜”、“清透防晒乳”、“舒缓修护冻干面膜”销售额分别突破3.3 亿元、2.7 亿元、2.1 亿元，明星单品矩阵不断强化，同时“修白系列”、“特护系列”不断推陈出新，持续破圈贡献可观增量；此外，小品牌薇诺娜宝贝积极推进产品升级及渠道布局，据我们追踪数据，3Q 薇诺娜宝贝在天猫+抖音+京东合计销售额同比+76%。②分渠道：我们预计，3Q 线下渠道延续较快成长，线上渠道收入环比提速，其中抖音平台表现优异，显示新电商团队运营打法日趋成熟。

    　　2、毛利率提升带动扣非净利率向好，持续加码研发投入。3Q23 公司毛利率78.7%，同比+2.2ppt、环比+3.8ppt，我们预计主因高毛利单品占比提升带来的结构优化。3Q23 期间费用率同比+1.3ppt 至62.7%，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率同比分别-0.3ppt/+0.2ppt/-0.1ppt，在抖音贡献提升的情况下，销售费用率管控良好；公司加大研发战略投入，研发费用率同比+1.6ppt 至6.9%。此外，3Q23 公司公允价值亏损3638 万元，同比新增亏损4009 万元，主要系公司持有的单项现金管理投资的委托理财项目公允价值下降所致。综合影响下，3Q23 公司净利率同比-2.3ppt 至12.1%；若剔除非经常性损益影响，扣非净利率同比+1.3ppt 至12.6%。

    　　3、战略并购落地强化品牌运营能力，上调回购金额彰显长期发展信心。公司公告，全资子公司海南贝泰妮拟以自有资金收购并增资悦江投资，交易完成后贝泰妮将持有悦江投资51%股权。悦江投资旗下拥有Za 姬芮与泊美两大品牌，我们认为此次战略并购落地，有助于贝泰妮完善大众美妆品牌布局，增强多渠道运营能力及推进国际化布局。此外，公司公告调整回购议案，将回购股份资金总额由1-2 亿元上调至2-3 亿元，彰显管理层长期发展信心。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑消费环境疲软及行业竞争加剧，我们下调2023/2024 年净利润10%/14%至12.13/14.60 亿元。当前股价对应27/22 倍2023/2024 年市盈率。维持跑赢行业评级，但由于盈利预测调整及市场风险偏好下行，我们下调目标价18%至119 元，对应42/35 倍2023/2024 年市盈率，上行空间57%。

    　　风险

    　　行业竞争持续加剧；营销成本快速增长；子品牌拓展不及预期。