Q3 营收yoy 增长持续提速，新品表现突出，产品结构优化带来毛利率提升23Q1-Q3 营收34.41 亿元/yoy18.51%，归母净利5.79 亿元/yoy11.96%，扣非归母净利5.08 亿元/yoy12.53%。Q3 营收10.64 亿元/yoy25.77%，归母净利1.29 亿元/yoy5.66%，扣非归母净利1.34 亿元/yoy39.88%（主要因Q3 公允价值变动净收益-3638 万元）。Q1/Q2 营收yoy6.78%/21.21%，Q3营收yoy 继续提速，抖音渠道增长强劲，产品结构优化亦带来毛利率同比明显提升。光感面膜/修白瓶等表现亮眼，期待双11 再创佳绩。维持原预测，预计公司2023-2025 年EPS 3.21、4.11、5.15 元，可比公司23 年Wind一致预期PE 均值为32 倍，考虑敏感肌修复品牌粘性高/壁垒相对更强，给予2023PE40 倍，维持目标价128.40 元，维持“买入”评级。

    　　抖音渠道带动Q3 营收增长继续提速，也是毛利率提升的重要驱动力7-9 月抖音薇诺娜品牌销售额3037/2111/6588 万元，yoy77%/48%/289%，为Q3 营收yoy 提速主力。Q3 光感冻干面膜、修白瓶系列产品抖音GMV2816/1255 万元，均价866/223 元，贡献重要销售额（魔镜数据）。据抖音旗舰店（10 月29 日），光感冻干面膜431 元到手39 片（折合11 元/片），相较此前的舒缓冻干面膜（378 元到手42 片，折合9 元/片）价格提升、预计毛利率明显提升。9 月底抖音旗舰店上新修白日晚霜，主打“日夜修白、敏肌安心白”，联合修白瓶/光感面膜等打造日夜修白整合方案；销售端，联手广东夫妇、多余与毛毛姐等抖音头部主播，期待双11 再创佳绩。

    　　收购悦江投资，“Za 姬芮”、“泊美”两大大众品牌纳入麾下公司9 月底公告拟以自有资金5.36 亿元收购悦江投资51%股权，投前估值10 亿元。标的公司承诺业绩承诺期间第1-3 年净利润分别不低于0.5/0.8/1.05 亿元，累计净利润不低于2.35 亿元。悦江投资旗下拥有“Za 姬芮”、“泊美”两大大众化妆品品牌，22 年/23H1 营收3.08/2.86 亿元，净利润1429/1845 万元，23H1 线上渠道占比约80%，并已入驻10000 多家门店，计划23 年底入驻门店数量达到13000 多家。我们认为收购悦江有助补充大众护肤管线，整合优秀管理团队。

    　　Q3 费用率环比有明显提升，但产品结构优化带来的毛利率有积极对冲Q3 毛利率78.73%/yoy2.22pct ， qoq3.77pct 。Q3 销售费用率47.70%/yoy-0.33pct ， qoq2.09pct ； 管理费用率8.64%/yoy0.17pct ，qoq2.94pct；研发费用率6.87%/yoy1.56pct，qoq1.89pct；财务费用率-0.5%/yoy-0.06pct，qoq-0.22pct。Q3 四项费用率合计62.71%/yoy1.34%，qoq6.7pct。

    　　风险提示：新品推出较慢/市场竞争加剧/高管变动或流失/股 东减持。