事件描述

    　　公司公布2024 年年报，全年实现营业收入57.36 亿元，同比增长3.87%，归母净利润5 亿元，同比下降33.53%，2025Q1，公司实现营业收入9.49 亿元，同比下降13.51%；归母净利润2834 万元，同比下降83.97%。

    　　事件评论

    　　收入端：2024 年分渠道来看，线上/线下/OMO 渠道分别为39.1/12.7/5.2 亿元，同比变动10%/-11%/持平，线上渠道来看，阿里/抖音/京东/唯品分别为17.3/8.3/5.3/2.9 亿元，同比变动-2%/31%/41%/-7%。整体来看，2024 年线上表现优于线下，天猫作为公司的线上优势渠道表现优于大盘，抖音、京东渠道快速增长，线下或受公司产品聚焦策略影响有所下滑。分品牌来看，薇诺娜主品牌/ 薇诺娜baby/aoxmed/ZA& 泊美， 分别实现营收49.1/2.0/0.6/5.2 亿元，同比变动-5%/34%/66%/新增并表，主品牌相对平稳，中小品牌高双位数增长，带动整体收入保持增长。

    　　利润端：2024 年毛利率为73.74%，同比基本持平，销售费用率49.97%，同比提升2.7个百分点，管理费用率8.94%，同比提升1.5 个百分点，研发费用率5.15%，同比基本持平，虽毛利率保持平稳，但费用率或受新渠道投流等影响有所增加，综合使得归母净利润率由13.7%下降为8.8%。于此同时，2024 年底公司存货由2023 年的9 亿元下降至6 亿元，亦证明了公司有效动态清出库存、聚焦核心品线的决心。

    　　2025Q1，收入增速和利润增速均处于调整期。一季度公司营业收入同比下滑13.5%，同时毛利率同比提升5.4 个百分点至77.5%，主因公司经营端持续优化，坚持渠道稳价，持续精简产品系列并适当减少促销权益占比，资源重新聚焦核心单品。费率端，销售费用额整体保持平稳，但受收入下滑影响，销售费用率被动提升，进而引发利润率下滑。

    　　投资建议：我们认为，线上投流费用依然居于高位、阶段性线下承压和线上产品聚焦等举措，使得公司收入和利润端有所承压，但是精简SKU，存货持续优化，特护霜、防晒乳等核心大单品的价盘稳定，有望驱动全年维度利润率的回升，美白防晒抗衰产品的持续发力加上中小品牌的高速增长，有望带动后续收入规模端的增长，预计公司2025-2027 年EPS 分别为1.66、2.04、2.49 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、公司子品牌整合进度不及预期；

    　　2、电商流量成本持续高企。