公司发布2025 年业绩预告：

    　　25Q4：营收中枢148.4 亿元（同比增长26.6%），归母净利润中枢4.6亿元（同比增长119.6%），扣非归母净利润中枢4.4 亿元（同比增长141.8%）。

    　　25 年：营收中枢514.0 亿元（同比增长59.0%），归母净利润中枢13.2亿元（同比增长348.0%），扣非归母净利润12.5 亿元（同比增长382.7%）。

    　　25Q4 收入业绩符合我们预期，超市场预期。

    　　收入：量贩业务超市场预期，盈利延续提升趋势

    　　25Q4 量贩业务营收中枢同比增长28.4%。拆分开店与同店看：

    　　开店提速：25Q4 预计净新增约1600 家（环比加速），Q1/Q2/Q3 各净新增300/869/1200 家，预计25 年末全国门店净新增4000 家达1.8万家，完成年初目标；

    　　同店改善：我们测算公司25Q4 单店营收达28.5 万/月（同比-7.0%/环比-1.3%），25Q1/25Q2/25Q3 各同比-22.0%/-23.4%/-20.1%，同店单季降幅大幅收窄超市场预期，归因除低基数外还有货盘优化+运营提效拉动。

    　　盈利：量贩净利率超市场预期

    　　量贩业务：若剔除股权支付费用，25Q4 公司量贩业务净利率预计3.2%-6.6%，参考行业趋势，我们预计25Q4 量贩业务净利率最终位于5.3%-6.6%（25Q1/Q2/Q3 对应净利率各3.9%/4.7%/5.3%），同比增长+2.6pct 以上，延续环比向上，超市场预期。

    　　公司整体：25Q4 归母净利率预计2.8%-3.4%，同比提升1.0-1.6pct，参考行业趋势，我们预计归母净利率最终位于中枢上方（3.1%-3.4%），此前单季公司归母净利率各2.0%/2.2%/2.7%，延续向上趋势。通过回收股权，我们预计25Q4 归母占比约55-60%，环比提升1.8-6.8pct，26 年归母占比预计将进一步提升至65%。

    　　投资建议：维持“买入”

    　　我们的观点：

    　　25H2 验证我们对公司单店修复判断，中长期看公司仍存“折扣超市模型迭代”拉动店效和开店+H 股上市抬升远期天花板(海外战略与少数股权收回），另具三大盈利逻辑（短看费率优化/中看管理整合/长看自有品牌）。

    　　盈利预测：考虑到公司单店降幅大幅收窄、加盟商合作意愿仍维持较高水平，我们调整前期预测，预计公司2025-2027 年实现营业总收入515.53/653.06/773.63 亿元（前值506.65/600.18/722.72 亿元），同比+59.5%/26.7%/18.5%；实现归母净利润13.25/21.21/29.05 亿元（前值12.52/19.60/27.03 亿元），同比+351.3%/60.1%/37.0%；当前股价对应PE 分别为29/18/13 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：

    　　行业景气度不及预期，开店/同店不及预期，市场竞争加剧，食品安全事件。