2026 年3 月18 日，公司发布2025 年度报告。

    　　报告期内，公司实现营业收入514.59 亿元，同比增长59.17%；归属母公司股东的净利润13.45 亿元，同比增长358.09%；扣除非经常性损益后的净利润为12.77 亿元，同比增长395.03%。

    　　观点：

    　　2025 年公司营业收入和归母净利润实现亮眼增长，量贩零食门店数量持续增长。2025 年公司实现营业收入514.59 亿元，同比增长59.17%；归属母公司股东的净利润13.45 亿元，同比增长358.09%；扣除非经常性损益后的净利润为12.77 亿元，同比增长395.03%。分产品看，零食产品/金针菇/真姬菇/其他菌菇产品/菌渣及其他分别实现营收508.57 亿元/4.50 亿元/1.23 亿元/0.24 亿元/0.05 亿元，同比增长59.98%/11.98%/22.55%/-9.89%/-47.23%；分销售模式来看，经销/门店销售/批发供货/其他分别实现营收6.02亿元/3.24 亿元/496.33 亿元/9.00 亿元， 同比增长11.80%/-38.16%/61.03%/102.88%。截至2025 年末，公司门店共计18,314 家，较2024 年末（14,196 家）新增4,118 家门店。

    　　毛利率和净利率提升，费用率下降，盈利能力增强。2025 年公司毛利率为12.40%，同比提升1.64pct；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为3.00%/2.92%/0.07% ， 同比分别下降1.42pct/0.11pct/0.05pct，2025 年公司各核心业务环节的经营效益不断提升。公司在商品采购和品类管理上持续深耕，与国内外各大头部食品饮料品牌和地方特色品牌建立了广泛和紧密的业务合作关系，毛利率表现持续向好。公司招商拓展和运营等各环节人效持续提升、仓储效率和物流费率不断优化，推动公司量贩零食业务的费比持续优化。综合推动量贩零食业务净利率表现稳步向上，全年量贩零食业务加回计提的股份支付费用后的净利润为25.33 亿元，净利率为4.98%。

    　　量贩模式以“集中采购、精简流通、提升效率”为核心，成功实践了硬折扣商业模式。该模式通过对供应链和零售门店的创新改革，将供应链效率提升所释放的利润空间，实际转化为消费者的高性价比以及门店的盈利能力提升，专注打造丰富多样、高质价比的快乐消费购物体验。量贩零食属于硬折扣模式下的垂直品类业态。在供应链端，量贩零食通过精简环节、直连厂商与规模化采购，实现供给价格最优。门店端，直接对接消费者，通过“标准化终端呈现+沉浸式消费场景”双轮驱动，将单纯的价格策略升级为体验策略：一方面依托统一门店呈现和招牌视觉系统的建设，降低获客成本并激活社交裂变效应；另一方面，打造开放式选品矩阵，通过大量动销数据的分析，提供丰富的商品品类，构建自由挑选的购物环境。相比线上渠道整件购买、拼单不便、运费及等待时间等，线下量贩购物体验更具灵活、即时满足的优势，从而提升消费黏性，实现品牌价值与顾客体验的双向赋能。

    　　盈利预测及投资评级：基于公司供应链提质增效，规模效应持续释放，2025 年度业绩增速亮眼，我们上调2026 年/2027 年营业收入和归母净利润预测值，加入2028 年预测值，我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为642.33 亿元/757.21 亿元/855.12 亿元（ 2026/2027 前值为596.79 亿元/679.62 亿元）， 同比增长24.82%/17.88%/12.93%；归母净利润分别为20.95 亿元/25.97 亿元/29.24 亿元（2026/2027 前值为14.71 亿元/19.35 亿元），同比增长55.78%/23.99%/12.60% ；对应2026 年3 月19 日收盘价，PE 分别为17.3X/14.0X/12.4X，我们维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：食品安全风险、市场竞争加剧的风险、行业出现价格战、原材料价格波动、多品类运营能力不及预期。