事件：公司发布2021 年三季报，2021 前三季度实现营收19.61 亿元（+63.4%）、归母净利润1.98 亿元（+24.5%）。2021Q3 营业收入7.10亿元（+33.8%），归母净利润0.61 亿元（-26.5%）。扣非归母净利润0.62 亿元（-23.9%）。

    　　收入符合预期，冷冻烘焙持续高成长。2021 前三季度，冷冻烘焙食品实现收入11.75 亿元，同比+83.63%；烘焙食品原材料实现收入7.86亿元，同比+40.28%。单季度来看，2021Q1/Q2/Q3 公司收入增速分别为130.5%、60.6%、33.8%，其中2021 年Q3 放缓主要系去年Q3 处于疫情过后的收入端快速恢复，基数较高。分产品看，冷冻烘焙食品表现亮眼。2021Q3 冷冻烘焙食品实现收入4.43 亿元，同比+58.26%；烘焙食品原材料实现收入2.67 亿元，同比+6.39%。此外，部分冷冻烘焙食品受到产能限制，如挞皮、甜甜圈，增速低于公司冷冻烘焙食品平均增速。现金流方面，2021Q3，公司销售收现7.25 亿元（+28.1%），低于收入增速主要系应收账款环比增加0.79 亿。

    　　成本压力以及产品结构变化影响盈利能力。2021Q3，公司净利率8.6%（-7.0pct）。若扣除超额业绩奖和股份支付影响，实现扣非净利润6888 万元，净利率9.7%（-5.6pct），主要系成本上涨以及产品结构变化影响。2021Q3，公司毛利率为33.6%（-9.7pct），主要系1）公司面临油脂等大宗原料的价格上涨。2）冷冻蛋糕等低毛利品类规模的扩大。3）新厂区人力储备等成本的支出。管理费用率5.7%(+1.9pct)，主要系超额奖励基金费用，股份支付的计提。预计随着公司自动化程度的提升以及收入规模扩大，有望在规模效应下费用摊薄提高利润率水平。

    　　产品+渠道+产能驱动，先发优势享受行业红利。短期来看，河南卫辉工厂已于今年10 月28 日顺利投产，甜甜圈，麻薯，榴莲酥产线投入运行，产能瓶颈已打开，Q4 是传统烘焙旺季，产能提升保障公司收入高增。分渠道看，商超渠道维持快速增长态势，饼店产能得到满足，饼店，酒店，餐饮等渠道持续拓展。中长期来看，冷冻烘焙赛道处于快速成长期，公司作为行业龙头，产品力突出，渠道服务能力强，供应链完善，已建立一定的先发优势，有望持续抢占市场份额。

    　　盈利预测：预计2021~2023 年收入增速为55.52%、29.05%、25.06%，归母净利润增速为23.03%、34.05%、30.54%（扣除股权激励影响后归母净利润增速为33.13%、44.05%、21.50%），EPS 为1.69，2.26，2.95,维持买入评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧，渠道开拓不及预期。