事件：立高食品发布2021 年年报与2022 年一季报，21 年营收28.17 亿元，同比增长55.66%，归母净利润2.83 亿元，同比增长21.98%，基本落在此前业绩预告中值。22Q1 营收6.3 亿元，同比增长8.83%，归母净利润0.40 亿元，同比减少45.29%，扣非归母净利润0.39 亿元，同比减少45.64%。

    　　21Q4 旺季高增，22Q1 疫情影响下增速放缓。1）21 年冷冻烘焙收入17.18 亿元，同比增长79.7%，奶油、水果制品、酱料收入4.7/2.2/1.8 亿元，同比增长27.0%/29.3%/33.2%。冷冻烘焙KA 渠道放量明显，饼店渠道占比最高，增速亦保持较高水平。Q4 旺季收入实现40%+的同比增速，河南工厂对甜甜圈、起酥类产能有一定补充。烘焙原料和酱料业务增长相对平稳。2）22Q1 收入增长有所放缓，冷冻烘焙收入3.7 亿元，同比增长11%，疫情对广东、上海等重点市场影响较大，特别是3 月销售面临一定压力。分渠道看，饼店和餐饮渠道受疫情冲击相对明显，估计增速低于平均水平，KA 渠道受疫情影响相对较弱、叠加去年同期基数较低，估计增速相对较高。烘焙原料收入2.57 亿元，同比增长5.6%，主要因疫情影响叠加原料板块处于调整中，增长亦有放缓。

    　　原材料成本影响下利润率有所承压。1）21 年/22Q1 毛利率34.9%/33.1%，同比下降3.37/3.4pct，主因原材料成本压力，特别是油脂采购金额占比20%+，21 年以来价格涨幅较为明显，其他如糖、乳制品等成本亦有提升，公司已采取相关措施，且22 年初针对奶油、蛋挞等品类亦进行提价，相较原材料价格涨幅，22Q1 毛利率下滑幅度有所缓和。2）21 年/22Q1 销售费用率12.94%/12.99%，同比下滑1.06/0.14pct，成本压力下公司费投效率有所提高，管理及研发费用率9.08%/12.34%，同比提升1.4/5.9pct，主要为股份支付等费用影响。21 年归母净利率10.05%，剔除超额业绩和股份支付（合计约4079 万）后约11.5%，较20 年小幅下滑1.3pct，22Q1 归母净利率6.36%，剔除股份支付（合计约1947万）后净利率/扣非归母净利率约9.5%/8.7%，同比下滑3.20/3.75pct。

    　　盈利预测、估值与评级：短期疫情对经营造成一定扰动，但公司客户稳定、产品储备丰富、产能亦有补充，待外部环境好转，有望迎来明显反弹，成本端虽然存在一定压力，但公司已采取相应举措，同时规模效应增强、费投效率提升，若后续原料价格平稳，利润弹性亦值得期待。考虑疫情冲击、原料成本压力仍存，下调22-23 年净利润预测为2.94/4.16 亿元（较前次预测下调15.4%/6.8%），新增24 年净利润预测5.41 亿元，折合EPS 为1.73/2.46/3.19 元，当前股价对应P/E 为49/34/26 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情防控时间延长，原材料价格波动风险，食品安全风险。