业绩回顾

    　　1Q22 收入、业绩不及预期

    　　2021 年公司收入28.17 亿元，同增55.7%；归母净利润2.83 亿元，同增22.0%。4Q21 收入8.56 亿元，同增40.4%；归母净利润0.86 亿元，同增16.6%。1Q22 收入6.30 亿元，同增8.8%；归母净利润0.40 亿元，同减45.3%。疫情影响下游需求，致1Q22 收入、业绩均低于预期。

    　　发展趋势

    　　4Q21 冷冻烘焙高增长，1Q22 疫情影响冷冻烘焙增速低于预期。4Q21 公司冷冻烘焙/原料业务收入分别同增71.7%/6.4%至5.43/3.11 亿元，冷冻烘焙延续高增长，主因：1）山姆渠道高速增长，2H21 直营渠道同比+136%远高于经销渠道的10%；2）2021 年10 月末河南产能投产支撑旺季需求。1Q22公司冷冻烘焙/原料业务分别同增11.1%/5.57%，环比减少31.6%/17.4%，主因：1）疫情影响KA、烘焙渠道销售，公司华南、华东收入占比44%、25%，3 月开始疫情影响下深圳、上海等区域进行防控，导致下游需求不振；2）季节性影响，2022 年春节备货提前，2 月份发货时间少十多天。

    　　4Q21 盈利能力环比改善，1Q22 成本端承压。4Q21 公司报表端归母净利润同增16.6%。加回股份支付及超额业绩奖励，扣非归母净利润同增37.0%，净利率同降0.3pcts、环比提升1.9pcts 至11.6%，主因：1）毛利端：成本压力下毛利率同降4.2pcts，提价叠加旺季产品结构改善环比提升1.2pcts；2）降本提效措施下销售费用同降3.2pcts、环比降低0.3pcts。1Q22 报表端归母净利润同降45.3%，源于股份支付费用较多，管理费用率同增4.9pcts。

    　　加回股份支付，扣非归母净利润同比-18%，净利润率同比-3.1pct，主因：1）毛利率同比下降3.4pcts 至33.1%，主因棕榈油等原料价格上行，下滑幅度符合我们预期（公司综合成本涨幅5-6%，提价覆盖2-3%）；2）销售费用率同比持平，公司加大研发投入致研发费用率同比提升1.5pcts 至3.5%。

    　　未来展望：上半年需求、成本端承压，预计下半年经营改善。3 月下旬以来华东疫情、物流受阻，收入承压；棕榈油价格持续上涨对2Q22 成本带来压力。2Q 公司开始按计划推新，油脂成本压力下公司预计仍会继续提价。中长期冷冻烘焙渗透率持续提升，公司在产能、渠道、组织管理上保持领先优势。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑疫情影响下游需求，下调22/23 年收入13.5%/14.6%至33.97/43.68 亿元。考虑疫情及原料成本压力，下调22/23 年归母净利润21.0%/17.7%至2.84/4.19 亿元。当前股价对应22/23 年50.5/34.2 倍PE，下调目标价24.67%至113.00 元/股，目标价对应23 年45.7 倍PE，目前股价距目标价有33.57%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　疫情反复风险，原料价格波动，食品安全问题。