疫情趋缓管控放开，收入端有望重回快车道。2022 年公司虽然通过新品研发、渠道开拓等方式抵消部分冲击，但华南、华东等主要销售地区仍受疫情影响导致收入增速放缓。伴随22Q4 疫情达峰和管控措施的全面放开，人员流动及消费需求逐渐复苏，核心烘焙门店及餐饮渠道恢复。同时对传统甜甜圈、麻薯等产品进行升级、新品奶酪杂粮受到消费者青睐，后续增长潜力充足，有望带动收入端重回快车道。

    原料成本回落叠加产能利用率提升，盈利能力逐步修复。22 年公司受到棕榈油价格持续高位运行影响，成本端阶段性承压。目前棕榈油价格已经回落至相对合理水平，原料压力部分释放；2022 年公司华北地区生产基地产能利用率有限导致固定制造成本分摊较高，后续伴随产能持续爬坡，有望明显拉升公司毛净利率。

    内部积极改革，经营效率持续提升。一方面公司2022 年积极推动组织架构进行改革，渠道端以地域为基本单元组建新营销中心架构，推动销售团队融合，目前已在湖南、东北、西北等区域开展试点；研发端以核心研发人员为基石，组建集团研发中心，提高选品能力和研发响应速度。另一方面，对销售系统、物流系统以及订单系统进行数字化赋能，提高产品供应链效率，持续降本增效。

    积极推动优势渠道下沉，探索餐饮及新零售渠道贡献新增量。在公司相对优势的商超及烘焙门店渠道不断提高产品渗透率，巩固现有优势；同时深挖餐饮及新零售渠道潜力，拓展酒店、自助餐、美团等新渠道贡献业绩新增量。我们认为公司至暗时刻已过，2023 年伴随外部环境的改善和公司自身内部的改革创新，收入利润弹性空间较大。

    盈利预测：考虑到原料价格波动和疫情影响，我们略调整公司22-24 年归母净利润分别至1.62 亿元/3.01 亿元/4.30 亿元，对应EPS 分别0.96 元/1.78 元/2.54元，动态PE 为102.0x/55.0x/38.5x，维持“增持”评级。

    风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、疫情反复