事件：10月 25 日公司发布三季报，Q3 实现收入9.5 亿元，同比+30.1%；归母净利0.5 亿元，同比+67%。Q1-Q3 收入同比+25.9%，归母净利同比+55%。

    　　26 日公司股价跌-16%。

    　　利润低于预期：我们分析导致股价大幅下跌的主要原因是利润不及预期。2022年公司因下游客户需求承压、单品生命周期等因素收入增长由快转慢， 并进行了内部组织架构架构融合调整，2023 上半年随行业需求好转焕发新的增长趋势，并在Q3 实现了收入端加速增长。与之对照，上半年的净利率6.6%同环比均有提升，Q3 净利率5.3%同比提升但环比走弱，使投资人希望看到更大收入加速增长下净利率更强提升的预期落空。分析因三季度适度加大产品促销折扣力度、加大业务推广力度、新品推广和新客户进入成本使净利率未如预期环比走强。我们认为目前公司收入规模和利润绝对数额并不大， 短期费用扰动利润率难免，现阶段要求利润率逐季稳定改善未免苛刻。

    　　我们认为收入增长更为重要：我们认为现阶段还是应该更为重视公司收入规模的提升， 这本身是一个存在规模效应的生意。上半年公司的商超、餐饮等两大类型to 大B 客户渠道的收入快速增长， 该趋势在Q3 进一步保持， 前三季度收入均同比+超60%，合计收入占比约50%。此外，公司提到集中资源向头部产品倾斜，Q3 SKU 数量环比-15%。由于公司生意特点产品端多SKU、客户数量众多， 我们认为大客户、大单品的效率型模式是推动收入规模快速上量的有力手段和正确方向； 再有组织架构调整后组织效率提升保障， 我们预计收入端快速增长趋势持续。

    　　投资建议：考虑股权激励终止费用加速计提，我们预计Q4 报表利润将受一次性影响。因此调整2023-25 年盈利预测， 调整为收入分别为37/47/60 亿元，归母净利1.9/3.7/5.3 亿元， EPS1.12/2.17/3.12 元， 2023/10/26 收盘价53.98 元对应P/E 分别为48/25/17 倍。我们认为收入增长更为重要，Q3 是加速趋势。

    　　股价大跌后看2024 年估值已合理，维持推荐评级。

    　　风险提示：大客户拓展不及预期， 股权激励费用计提拖累利润。