事件：公司4 月28 日发布1Q21 业绩，实现收入37.02 亿元（+7.77%）、归母净利5.77 亿元（+42.29%）、扣非归母净利5.79 亿元（+42.99），符合预期。按量价拆分，Q1 销售运动鞋履4775 万双、同增4.2%，平均价格估计亦小幅提升。我们认为，公司业绩增长主要来源于运动鞋履市场需求提升、下游客户业绩复苏及公司份额扩张，其中来自客户Nike、Deckers 的营业收入增幅较大，20 年新客户On Running、Asics 亦在Q1 下达了订单，预计21 全年公司整体销量约2 亿双。

    产品结构优化、单价提升带动盈利能力显著提升。1Q21 毛利率29.34%（+5.47pct），主要受益于产品价格提升与结构优化，高毛利客户订单占比提升；费用端，研发、销售、管理费用率分别同比变动-0.32/-0.21/-0.98pct 至1.56%/1.47%/5.39%，反映公司控费有效；净利率15.58%（+3.78pct），受益于毛利率提升、费用率下降，如剔除境外子公司分红导致的所得税上升因素，估计净利率同比提升约5.7pct。

    营运状况健康，存货周转持平。1Q21 存货周转天数为75 天，应收账款周转天数为45 天，均维持2020 年水平。经营性现金流净额同比下降39.5%至4.26 亿元，主要系20 年疫情期间部分客户通过供应链金融提前支付了货款、导致基数偏高所致。

    产能持续扩充、优化，有望推动业绩提升。截止1Q21，公司在越南的三个工厂越南永山、越南威霖、越南弘欣已经投产，在印尼设立了制鞋工厂PtAdonia Footwear Indonesia，并关闭了越南两个规模较小的工厂。随着产能的持续扩张、释放，叠加公司产能利用率提升，预计将推动业绩增长。

    　　投资建议与风险提示

    投资建议：需求端高景气赛道下客户订单持续增长、结构优化；供给端产能扩充叠加产能利用率回升驱动业绩增长。维持原盈利预测，预计公司21-23年EPS 为2.18/2.75/3.29 元，对应PE43/34/28 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：越南人力成本上升、汇率波动、海外疫情持续扩散等。