2022年前三季度 公司营收/归母净利润分别同增21.68%/22.46%。公司公告，2022 年前三季度公司收入同增21.68%至153.74 亿元，归母净利润同增22.46%至24.46 亿元。毛利率同比下滑1.98pcts 至25.89%，主要系新工厂效率仍在爬坡所导；销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为0.39%/5.69%/-0.96%/1.44% ， 同比-0.51pct/0.35pct/-0.69pct/0.06pct；综合使得净利率达15.91%，较上年同期持平，盈利能力稳健。

    　　Q3 整体稳健。公司Q3 收入/净利润分别同增23.33%/25.07%至54.75/8.84亿元。毛利率略有下滑至25.12%（Q1/Q2 分别为25.65%/26.81%），净利率为16.14%（Q1/Q2 为15.72%/15.82%）。

    　　核心大客户订单依旧稳健，ASP 环比提升。2022 前三季度前五大客户占比91.68%，第一大客户订单同比增长32%达58.38 亿元；第二大客户至第五大客户订单分别增长12%/11%/15%/17%。单Q3 来看，第一大客户维持高增速，增长36%；第二/三大客户受终端出货影响，同比下滑10%/6%；第四/五大客户表现靓丽，分别同增31%/60%。从量价角度来看，22 年前三季度销量1.69 亿双，同增10%，其中Q3 同增5%；ASP同增8%左右，Q3 单价提升较快，主要系品牌/产品结构调整所致。

    　　产能顺利推进，存货略有提升。报告期新建工厂投产，预计23~24 年维持扩张趋势。报告期公司存货 28.43 亿元，较上年同期增长14.45%，主要系原原材料备货所致，存货周转天数同比下降2 天至65 天；应收账款天数46 天，整体运营稳健。

    　　投资建议：虽然终端销售不确定性及海外通胀压力仍在，但公司作为头部运动鞋供应商，客户稳定性较强，随着后续产能拓张及新客户开拓，有望展现出更强的业绩韧性。我们调整2022~2024 年净利润分别为 32.61/38.56/45.86 亿元，同增17.82%/18.23%/18.94%，目前股价为44.49 元，对应2022~2024 年估值为 16/13/11 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：疫情等不确定性因素导致终端需求下降；下游品牌销售不及预期；库存积压风险；产品研发不及预期等风险。