事件回顾

    　　公司公布25Q1 季报，25Q1 公司收入为53.5 亿元，同比+12%；归母净利润为7.6 亿元，同比-3%；扣非归母净利润为7.6 亿元，同比-3%.公司新工厂产能爬坡等影响毛利率，拖累利润率。

    　　 事件点评

    　　量价齐升，新锐客户表现靓丽。分量价来看，公司25Q1 销售运动鞋0.49 亿双，同增8%，销售单价109 元/双，同增4%，我们判断阿迪达斯、NB、ON、锐步等新锐客户预计成为销量增长的主要驱动力，同时带动客单价提升。

    　　产能爬坡影响毛利率，净利率下降。公司25Q1 毛利率同比-5.5pct 至22.9%，受新工厂投产初期员工熟练程度以及产能爬坡等因素影响毛利率下降，预计25Q2 在订单旺季+新厂产能利用率提升等因素下毛利率将有所改善。25Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.1/-1.5/+0.2/-0.6pct 至0.4%/3.7%/1.8%/- 0.5%，管理费用率下降主要系薪酬绩效减少，财务费用率下降主要系利息费用减少以及汇兑波动，综合公司25Q1 归母净利率同比-2.3pct 至14.2%。

    　　 盈利预测及投资建议

    　　公司新客户扩展顺利助力跨越周期，积极扩张产能满足客户需求，在贸易摩擦下仍具增长韧性。考虑到新工厂爬坡影响毛利率，我们调整公司盈利预测，预计25 年-27 年归母净利润分别为41.3 亿元/47.2 亿元/54.4 亿元，对应PE 分别为16 倍/14 倍/12 倍，维持“买入”评级。

    　　 风险提示：

    　　贸易摩擦风险；终端景气度不及预期风险；汇率大幅波动风险。