事件：公司披露25H1 业绩快报，利润端短期有所承压。25H1 实现营业收入126.6亿元，同比+10.36%；归母净利润16.6 亿元，同比-11.42%。

    　　Q2 盈利能力受新工厂爬坡影响。25Q2 实现营业收入73.1 亿元，同比+9.0%；归母净利润9.02 亿元，同比-17.3%，Q2 归母净利润率12.3%，同比-3.92pcts，环比-1.89pcts。25H1 部分老客户订单下滑，但公司积极拓展新客户，新客户订单同比大幅增长。由于较多的新工厂处于爬坡阶段以及产能调配的安排，短期盈利能力有所承压。

    　　新客户Adidas 有望成为25 年重要增量。量价拆分来看，25H1 销量1.15 亿双，同比+6.1%；人民币口径单价约110.09 元，同比约+3.6%。25Q2 销量约0.66 亿双，同比约+6.5%；人民币口径单价约110.72 元，同比约+2.4%。

    　　拟进行高额中期分红，派息比例约70%。公司控股股东发出2025 半年度利润分配预案提议，以2025/6/30 日总股本为基数，向全体股东每10 股派发现金红利人民币10元，合计派发现金红利人民币11.67 亿元，占2025H1 归母净利润比例为70%。

    　　投资建议：公司持续拓展高潜力客户，随着产能持续释放，收入有望保持良性成长。

    　　考虑贸易环境不确定性及海外需求波动，判断H2 部分客户订单将仍有承压。利润端看，随着新工厂产能爬坡及工人熟练度的逐步提升，下半年利润率有望环比小幅改善。

    　　综上，我们下调25 年盈利预测，预计25-27 年收入同比+11%、+14%、+13%，归母净利润35、43.5、49.6 亿元（原预测值为43.4、50.4、56.8 亿元），同比-9%、+24%、+14%，对应PE 17、14、12X，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国际贸易风险、跨国经营风险、劳动力成本上升的风险等。