事件描述

    　　2026Q1 人民币口径，公司营收为43.1 亿元（同比-19.4%），归母净利润3.8 亿元（同比-49.6%），净利率同比-5.3pct 至8.9%。

    　　事件评论

    　　收入：销量和单价同步回落，客户结构调整下收入承压。量价拆分来看，Q1 销量0.43 亿双（同比-13.0%）；单价约100.5 元/双（同比-7.3%），美元ASP 同比-4.3%。预计销量端承压主要源于老客订单持续偏弱、地缘政治影响下品牌下单谨慎&部分订单延迟交付至Q2，美元单价下滑预计在于客户结构调整。

    　　新厂爬坡、产能调整叠加负经营杠杆，毛利率和净利率明显承压。2026Q1 毛利率同比-5.0pct 至17.9%，毛利率承压预计主因较多新工厂产能爬坡阶段，销量回落下固定成本和生产端费用摊销不足。费用端， 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比+0.1pct/+0.5pct/+0.4pct/+1.1pct 至0.4%/4.2%/2.3%/0.6%。管理费用率和研发费用率有所提升，财务费用率同比明显上升，主因汇兑损失增加。与此同时，公允价值变动收益同比增加3017 万元，主要来自远期外汇合约公允价值变动；所得税费用同比减少约1.17亿元，对利润形成增益，最终公司Q1 归母净利率同比-5.3pct 至8.9%。

    　　展望：短期经营承压，Q2 收入有望降幅收窄、H2 预计盈利改善。短期，预计2026Q2 收入高基数&经营调整中下压力仍存。中期，公司盈利能力有望修复，在老客户调整趋稳、次新客户持续放量的带动下，后续有望迎来收入与利润的共振改善。预计2026/2027/2028年公司实现归母净利润27.9/33.2/38.0 亿元，对应PE 为16/14/12X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、海外宏观经济波动；

    　　2、品牌库存去化不及预期；

    　　3、产能投放进度不及预期。