业绩回顾

    　　2021 及1Q22 业绩符合我们预期

    　　公司公布2021 年业绩：收入37.10 亿元，同比+62.3%；归母净利润2.05亿元，同比+30.9%；符合我们预期。此外，公司发布1Q22 季报，1Q22收入7.74 亿元，同增3%；归母净利润0.42 亿元，同增27%。

    　　发展趋势

    　　2021 年销量维持高增。2021 年收入同比增长62%，得益于产品销量的高速增长，自行车销量同增46.9%至554.6 万辆，分产品看：1）自行车：

    　　2021 年成人自行车收入同比增长100.5%至12.15 亿元。2021 年儿童自行车收入同比增长33.7%至7.43 亿元，增速同比有所放缓，主要由于海运影响发货。2）助力电动自行车：2021 年收入同比增长101.1%至3.57 亿元，主要得益于海外助力电动自行车渗透率的快速提升，公司具备先发优势。1Q22 公司收入同比增速放缓至3.3%，我们认为主要由于上海疫情影响了公司产品运输发货，后续有望快速恢复。

    　　成本压力下自主品牌盈利能力有所承压。2021/1Q22 毛利率分别同比下降7.5ppt/2.41ppt 至12.6%/12.7%，其中2021 年毛利率下降一方面受公司采用的会计准则变更影响，将部分销售费用重分类至成本，影响约3.9ppt，另一方面主要由于原材料价格及海外费上涨导致OBM 业务毛利率同比下降14.5ppt 至17.4%。受成本压力影响，2021 年公司归母净利率同比下降1.3ppt 至5.5%，但1Q22 归母净利率同比提升1.0ppt 至5.5%。

    　　看好电助力车及自主品牌发展空间，关注成本变化。1）政策利好：22 年3月，美国将恢复中国部分进口商品的关税豁免，其中包含自行车、电动自行车等商品，我们认为将有效提升中国相关出口商品的性价比及公司的盈利能力；此外，我国国务院也印发了《关于构建更高水平的全民健身公共服务体系的意见》，有望推动运动体育产业的健康、持续发展，我们预计自行车等户外运动有望受益。2）电助力车：行业维持高景气，久祺领先布局电助力车业务，具备先发优势、渠道优势、客户协同优势，我们认为随着公司海外产能的逐步落地，公司电助力车业务有望延续高成长。3）自主品牌：2021年由于海运影响，自主品牌收入有所放缓，但我们认为随着原材料价格回落及海运费的持续下降，公司自主品牌业务收入及利润水平有望显著恢复。

    　　盈利预测与估值

    　　维持2022 年/2023 年盈利预测不变。当前股价对应2022/2023 年分别18倍/14 倍市盈率。维持跑赢行业评级。考虑市场风险偏好变化，下调目标价15%至 44.2 元，对应2022 年/2023 年分别28 倍/22 倍市盈率，较当前股价有59%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料价格、海运费大幅波动；疫情反复带来的需求波动；汇率变动。