事件：公司2021Q1-3 实现收入1627.25 亿元，同比增长16.24%；实现归母净利润36.81 亿元，同比增长-27.68%；实现扣非后归母净利润41.57 亿元，同比增长-33.

    　　61%。其中2021Q3 实现收入594.95 亿元，同比增长12.21%；实现归母净利润7.11 亿元，同比增长-65.86%；实现扣非后归母净利润2.45 亿元，同比增长-92.80%。

    　　受益销售价格上涨，Q3 收入保持稳健增长。2021Q3 公司收入同比增长12.21%，主要因为行情上涨带动的销售价格上涨。环比Q2 的10.82%略有加速，主要系去年Q2 基数较高，Q3 基数回归正常。对比疫情前的2019 年，2021Q1/Q2/Q3 收入分别增长26.6%/36.0%/27.6%,Q3 增速低于Q2，我们认为主要系7 月以来疫情反复对餐饮等B 端需求形成较大冲击。

    　　Q3 毛利率承压，致盈利能力显著下降。2021Q3 公司毛利率为3.23%，同比下降10.

    　　43 个pct。由于会计口径调整，前三季度原计入销售费用的运费调整至成本中，导致毛利率下降约3 个pct。剔除该因素后，2021Q3 可比口径毛利率同比下降约7个pct，主要系：（1）原材料成本上涨幅度较大，公司生产经营成本面临较大压力。

    　　虽然公司上调了部分产品的售价，但并未完全抵消原材料成本上涨的影响，利润受到挤压。（2）今年随着国内疫情逐步好转，市场竞争加剧，公司零售渠道产品受到冲击，同时随着餐饮市场快速恢复，公司产品结构中毛利率较低的餐饮渠道产品销量占比提升。（3）公司的大豆采购量和压榨量较去年同期有所下降，虽然大豆压榨利润逐步恢复，但去年同期利润水平较高，因此压榨利润低于去年同期。

    　　费用率保持平稳，公允价值变动损益增厚利润。2021Q3 公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别-3.42、-0.08、0、+1.16 个pct 至0.94%、1.19%、0.08%、0.20%。销售费用率下降主要系将前三季度原计入销售费用的运费调整至成本中，可比口径销售费用率预计持平。2021Q3 公司实现公允价值变动损益5.06 亿元，主要产生于正常经营活动中用来管理商品价格和外汇风险的衍生工具。综合来看，2021Q3 公司净利率同比下降3.10 个pct 至1.19%。

    　　盈利预测：根据公司三季报，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023 年收入分别为2240.24、2553.76、2870.85 亿元，归母净利润分别为41.91、78.22、89.00亿元（原预测值为63.76、81.65、97.43 亿元），EPS 分别为0.77、1.44、1.64元，对应PE 为83 倍、44 倍、39 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示事件：疫情反复及经济增速放缓；食品安全风险；原材料价格波动风险