事件：公司发布2021 年年报，业绩达到市场预期。2021 年度，公司实现营业总收入2262.25 亿元，yoy+16.1%；归母净利润41.32 亿元，yoy-31.1%；扣非归母净利润49.96 亿元，yoy-43.2%。单Q4，公司实现营业总收入635 亿元，yoy+15.6%；归母净利润4.51 亿元，yoy-50.49%；扣非归母净利润8.39 亿元，yoy-66.84%。

    需求恢复+提价，Q4 营收环比提速。公司21Q1-Q4 单季度收入分别同比+28.0%/+10.8%/+12.2%/+15.6%，全年厨房产品收入同增17.14%，饲料原料及油脂科技收入同增13.83%，收入增长较为稳健。21H2 以来，公司单季度营收呈现出逐步提速态势。我们认为主要系：（1）零售端：米面粮油行业具备刚需属性，同时小品牌出清的过程中公司渠道持续下沉；（2）餐饮端：国内疫情得到有效控制，国内餐饮市场的复苏，餐饮渠道逐步恢复；（3）提价：公司在20 年底和21 年3-4 月份调整了不同油种价格，整体涨价幅度约为10%-15%。

    压榨、小包装利润“双杀”，业绩持续承压。2021 年公司大豆压榨规模出现较大幅度下降，全年油籽压榨实际产能同降29.58%，我们预计主要系2021 年大豆压榨利润较长时间处于负值。2021 年厨房食品毛利率8.3%，同降3.2pct，我们预计主要原因系：①原材料成本上涨幅度较大，虽然公司上调了部分产品的售价，但并未完全覆盖原材料成本的上涨，利润同比减少；②市场竞争加剧，叠加消费疲软的因素，公司的中高端零售产品销量受到较大影响；③伴随餐饮渠道恢复，毛利率较低的餐饮渠道产品的销量占比提升。此外，公司为套保大豆相关业务的衍生金融工具产生了一些损失。在此影响下，公司全年归母净利率1.83%，同降1.25pct。

    央厨项目投产在即，调味品业务仍居看点。央厨项目依托公司丰富的粮油产品矩阵、全国布局的生产基地以及物流供应链体系，实现餐桌食品工业化，有望成为公司新的业绩驱动。杭州央厨项目预计于 2022 年二季度投产，将是央厨项目的初步试水。调味品业务方面，公司在泰州的丸庄酱油二期项目已在筹建中，建成后产能会扩大一倍。同时，公司正在广东阳江筹建工厂，计划生产广式酱油，未来将采用双品牌、双策略发展酱油业务。公司在山西的梁汾醋厂也在扩产中。

    投资建议：维持“买入”评级。考虑到上游原材料涨幅超预期，疫情影响下游需求恢复，调味品和央厨项目稳步推进，我们调整盈利预测，预计公司22-24 年营收分别为2571/2896/3217 亿元（前次22/23 年为2579/2795 亿元），净利润分别为65.40/82.09/96.32 亿元，EPS 分别为1.21/1.51/1.78 元（前次22/23 年为1.37/1.62 元）,对应当前PE 分别为41/33/28 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：食品安全风险、原材料价格大幅上升风险、套期保值风险、新业务拓展不及预期风险。