事件：公司发布2022 年年报。2022 年营收2574.9 亿元，同增13.8%；归母净利润30.1 亿元，同减27.1%；扣非净利润30.1 亿元，同减39.7%。其中2022Q4 营收为696.5 亿元，同增9.7%；归母净利润6.6 亿元，同增46.0%。

    　　榨利修复下量价齐升，22 年营收稳健增长。2022 年公司营收2574.9 亿元，同增13.8%，营收增长相对稳健，其中2022Q4 营收为696.5 亿元，同增9.7%，环比Q3收入同比增速有所降速，预计主要系疫情影响。分品类看：全年厨房食品营收1571.3 亿元，yoy+10.7%；销量2145.2 万吨（yoy+3.9%）；对应吨价为7324.8 元/吨（yoy+6.6%），我们预计主要原因系：（1）价格上调：由于原材料成本同比大幅上涨，公司上调了部分产品；（2）需求修复：6 月以来随着疫情得到有效控制，餐饮渠道进入复苏通道，同时油价回落亦将刺激渠道补库存。饲料原料及油脂科技营收986.1 亿元，yoy+19.5%；销量2362.1 万吨（yoy+3.4%）；对应吨价为4174.5元/吨（yoy+15.6%），我们预计主要原因系：（1）价格上涨：上半年养殖行业回暖，豆粕等饲料价格上涨；（2）压榨量增加：下年大豆的榨利修复，大豆压榨量增加。

    　　分渠道看：直销渠道营收同增14.26%，经销渠道营收同增12.75%，截至22 年底，经销商数量较21 年底增加1647 家。

    　　毛销差环比改善，费用控制较为严格。22Q4，公司毛利率同降1.6pct 至5.1%，销售费用率同，0.59pct 至2.04%，综上22Q4 毛销差同降1.01pct，环比提升2.31pct，毛销环比改善，预计主要原因系：（1）主要原材料大豆、大豆油及棕榈油等价格有所下跌，但相比去年同期，产品成本仍大幅上升；（2）公司上调部分产品售价，但并未完全覆盖原材料成上涨；（3）原材料价格上涨之下，行业竞争趋缓，公司费用投放趋于理性，同时受国内疫情管控的影响，销售人员差旅减少。22Q2 管理费用率同降0.55pct，费用控制较为严格。

    　　投资建议：维持“买入”评级。展望23 年，随着杭州、周口、重庆央厨陆续投产，预计 2023 年兴平、沈阳、廊坊等央厨基地也将建成投产，预计将为公司带来新增长极。根据年报，我们预计公司22-24 年营收分别为2941/3354/3819 亿元（前次23/24 年为2916/3252 亿元），净利润分别为67.29/76.12/85.73 亿元（前次23/24年为86.84/113.68 亿元），维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料价格大幅上升风险、套期保值风险、新业务拓展不及预期风险。