百洋医药是国内领先的健康商业化公司，近年来步入高速成长期。受益于带量采购持续推进、新药审批加快，公司核心品牌运营业务维持高景气：1）一方面，带量采购压缩了跨国药企未中标原研药的院内生存空间，跨国药企保留自身销售团队的压力增大，迫切希望降低营销成本，对第三方品牌运营服务的需求加大；2）另一方面，创新药审批加快后，Biotech 旗下创新药陆续上市，但其本身销售能力无法快速提升，基于对产品迅速商业化的考量，存在与品牌运营服务商的合作需求。

    　　公司十余年孵化迪巧、泌特，品牌运营模式成熟且可复制。公司自2005 年与美国安士合作销售迪巧产品，合作初期迪巧产品销售收入不足1 亿元，在多年差异化定位的深耕营销下，迪巧2021 年销售收入达到13.78 亿元，在细分市场具备突出竞争力。泌特系列产品由扬州一洋生产，公司自2006 年开始运营，十余年从无到有孵化，目前泌特已经主导国内“化学性消化不良”细分领域，2021 年实现收入3.10 亿元。迪巧、泌特的成功运营体现了公司在OTC 及处方药领域成熟的品牌运营能力。

    　　运营实力获市场认可，多品牌矩阵有望新增大单品，CSO 龙头价值有待催化重估。

    　　1）OTC 大健康：公司多渠道运营实力深厚，与巨子生物就核心胶原蛋白品牌“可复美”深入合作，公司在功效型护肤品领域的品牌推广力有目共睹，有望承接更多上游资源。2）OTX 等处方药：代表性产品哈乐运营结果超预期，公司与安斯泰来合作深化。目前安斯泰来已解散自身泌尿线销售队伍，并将所有品规交由公司运营（公司新增运营卫喜康、贝坦利等）。在品牌运营行业口碑效应与头部效应的驱使下，预计公司将拥有更多代理跨国药企产品的机会。3）特效药及创新药：

    　　2021 年，公司新增运营罗氏旗下希罗达和特罗凯，有效开发了重点医院、DTP 药房的肿瘤治疗药物销售渠道。基于此，上海谊众旗下肿瘤创新药“注射用紫杉醇聚合物胶束”首选公司进行合作，为公司创新药推广开启新篇章。

    　　盈利预测与估值。公司重点发展品牌运营业务，主动收缩低毛批发配送业务，预计核心业务收入保持30%高增长，有效带动公司收入、净利润提升。预计公司2022-2024 年实现归母净利润5.02 亿元、6.28 亿元、7.93 亿元，同比增长18.75%、25.10%、26.25%。公司商业化平台已经搭建完成，后续在OTC 大健康、OTX 等处方药、特效药与肿瘤药多个品类具备大单品合作机会，在政策助推下上游需求旺盛，核心品牌运营业务进入高速发展期，是市场稀缺的CSO 标的。由于公司符合成长型企业特点，在占据先发优势和龙头地位的基础上，利润增长具备加速潜能，我们认为合理的PEG 为1.3X，测算公司2023 年目标市值为205 亿元，2024年目标市值271 亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：品牌运营业务集中风险；医药政策负向影响风险；市场竞争加剧风险。