公司发布2022年年报及2023 年一季报。2022年公司实现营业收入75.10亿元（同比+6.50%），实现归母净利润5.02 亿元（同比+19.08%），实现扣非归母净利润5.03 亿元（同比+21.60%）。2023Q1 公司实现营业收入16.86 亿元（同比-9.35%），实现归母净利润1.22 亿元（同比+39.78%），实现扣非归母净利润1.26 亿元（同比+32.10%）。

    2022 年业绩符合预期，品牌运营业务需求旺盛，公司业绩具备增长稳定性。

    公司此前发布2022 年业绩预告，预计2022 年实现归母净利润4.70-5.10亿元，实现扣非归母净利润4.75-5.15 亿元，实际业绩符合预期。其中，公司核心业务品牌运营业务实现营业收入37.00 亿元，同比增长27.36%，毛利额为17.07 亿元（2021 年该业务毛利额为14.02 亿元，同比增长近22%），毛利率达到46.12%，是推动公司利润端高增长的主要动力。公司收入、利润增速不匹配，主要由于公司批发业务收入占比较大，为聚焦核心品牌运营业务，公司主动收缩该板块规模，2022 年公司批发配送业务实现营业收入34.34 亿元，同比减少7.32%。

    2023 年一季报超预期，CSO 平台价值有效验证。2023Q1 公司实现归母净利润1.22 亿元，同比增长39.78%，实现扣非归母净利润1.26 亿元，同比增长32.10%，超出市场预期。其中，公司品牌运营业务实现营业收入9.17亿元，同比增长10.97%，实现毛利额4.10 亿，毛利额占比进一步提高到84.03%，高毛业务的快速增长促进公司整体利润提升。2023Q1 批发配送收入规模收缩至6.77 亿元，在一定程度上改善了公司现金流情况，2023Q1公司经营性现金流净额为1.54 亿元，同比增长219.87%。

    品牌矩阵实力增强，签约单品有望持续催化估值提升。2022Q3 至2023Q1，公司品牌运营业务新增合作包括：诺华（帕唑帕尼片，商品名：维全特）、第一三共（TRANSINO，功效型护肤品）、阿斯利康（沙格列汀片，商品名：

    安立泽）、罗氏（骨化三醇胶丸，商品名：罗盖全）等。新增品种在经过3个月交接期后将逐步为公司贡献业绩增量，预计2023Q2仍将保持良好势头，且随着合作单品不断增多，市场将愈发认可公司的CSO 平台价值，催化估值提升。

    盈利预测与估值。预计公司2023-2025 年实现归母净利润6.28 亿元、7.93亿元、9.97 亿元，同比增长25.1%、26.2%、25.7%。2023-2025 年对应PE 分别为24X、19X、15X，维持“买入”评级。

    风险提示：品牌运营业务集中风险；医药政策负向影响风险；市场竞争加剧风险。