核心观点：

    　　怡合达的商业模式与消费类企业具有一定相似性，壁垒高，盈利能力稳定且持续性较强。怡合达与一般消费类企业相比，相似点在于上游供应商与下游客户的集中度均较低，公司的议价能力较强，因此保持了较高的毛利率、净利率水平，且较为稳定。

    　　品牌、渠道、产品研发等方面各有千秋。品牌方面，怡合达通过产品手册、DIY 软件、教程等形成与工程师的粘性，以较小的资源投入获得了较高的“品牌”认同；渠道方面，怡合达的销售更为扁平，对终端客户直接触达，有利于及时把握市场变化与客户需求；产品方面，与大部分消费类企业“大单品”的打法不同，怡合达的下游技术迭代较快，需要持续的研发投入扩充SKU，从而满足下游持续不断的需求。

    　　怡合达作为制造业企业，资产较重的特征明显。从具体的财务指标来看，与消费代表企业的平均水平相比，怡合达的毛利率接近平均水平而费用率较低，导致了较高的净利率水平，且ROE 与消费类企业的平均水平接近，与一般的制造业公司区别较大；资产运营效率方面，由于制造业的特点，资产相对较重，因此资产周转率、存货管理、应收账款管理等方面距离消费类企业具有一定差距。总的来看，怡合达与消费类企业在财务指标上各有优劣，体现了一定的制造业企业特征。

    　　盈利预测与投资建议。预计22-24 年业绩分别为1.30/1.82/2.38 元/股。

    　　综合考虑公司所处行业的空间、商业模式、竞争壁垒、业绩成长性等因素，盈利能力较强且稳定，我们给予公司22 年60 倍的PE 估值，对应合理价值为77.89 元/股，维持“增持”评级。

    　　风险提示。宏观经济波动；市场竞争加剧；客户开拓、市场区域开拓存在不确定；管理难度加大、规模效应下降的风险；新产品开拓不及预期的风险。