3Q21 业绩略低于我们预期

    公司公布3Q21 业绩：3Q21 收入48.5 亿元，同比-35.9%，环比-55.3%；归母净利润9795 万元，同比-57.6%，环比-79.8%。2021 年前三季度收入225.6 亿元，同比+20.0%；归母净利润7.9 亿元，同比-9.3%。我们认为，公司业绩略低于我们预期，主要受到下游行业需求减弱和原材料价格及运价上涨的影响。

    发展趋势

    多方面因素导致业绩承压，营收降幅小于行业销量降幅。我们认为，公司业绩同比下滑主要原因为：1）国六切换、地产基建低迷背景下重卡行业处于淡季，国内专用车上装市场需求放缓；2）钢材、铝材等大宗原材料价格持续上涨；3）出口海运费保持高位运行。但公司营收降幅小于行业销量降幅，主要得益于：1）车型高端化和价格传导带来部分品类ASP 提升；2）产品市占率提高。1H21 公司中国半挂车销量达到6.0 万辆，同比提升72.3%，大幅领先行业。我们认为，这体现出公司较强的经营韧性和行业地位，以及面对下行周期的抗风险能力。

    毛利率同环比出现改善，彰显公司在逆风中较强经营能力。公司2021 年前三季度毛利率10.8%，同比-1.8ppt。3Q21 毛利率13.3%，同比+1.0ppt，环比+4.0ppt。我们认为，这主要得益于底盘等低毛利产品占比缩小，及公司经营效率、价格传导能力与上游原材料议价能力得到改善。我们认为，原材料价格有望进一步传导，将对冲后续规模效应的边际减弱，4Q21 单季度业绩有望迎来环比改善。

    疫情增加海外需求不确定性，公司全球高质量经营有望实现一定对冲。我们认为，公司海外工厂的管理水平、疫情防控水平与需求响应能力具备一定的比较优势，在海外市场疫情影响边际变化时具备更快的反应速度，有望一定程度上对冲海外疫情的影响；公司灵活的全球产能分配也有望形成有效应对，减弱海外疫情对公司收入与利润的影响。募投项目支持灯塔工厂布局进一步完善与产品品质总体提升，我们认为公司全球经营质量与各主要市场市占率均处于上升通道。

    盈利预测与估值

    考虑到大宗商品价格和海运运费持续高位运行，我们下调2021 年盈利16.4%、2022 年盈利12.5%至10.1 亿元/14.8 亿元。A/H 股当前股价对应22.6/10.5 倍2021 年P/E。我们维持跑赢行业评级，考虑到公司龙头地位和较强经营韧性，下调6.8%至A/H 股14.00 元/7.94 港币，对应2021 年27.9/13.6 倍P/E，较当前股价有23.6%/30.0%上行空间。

    风险

    各市场下游需求波动带来收入波动，国际贸易摩擦影响全球经营。