投资要点

    业绩表现：收入端增速快于利润端

    2023 年单Q3：营业收入2.90 亿元，YOY+65.6%；归母净利润0.82 亿元，YOY+36.3%；扣非归母净利润0.81 亿元，YOY+37.6%。

    2023 年前三季度：营业收入7.14 亿元，YOY+69.7%；归母净利润2.01 亿元，YOY+38.7%；扣非归母净利润2.01 亿元，YOY+51.0%。

    成长性：收入高增长或超市场预期，看好未来增长动能持续2023 年以来，公司收入端连续三个季度实现超60%的同比增速，或持续超市场预期，我们预计主要和①公司自研储备项目持续转化兑现，自研转化业务的当期收入确认较多；②复杂剂型受托药学研究业务的高需求；③公司临床研究平台扩容与完善后承接仿制药BE 以及部分特殊剂型临床试验需求的释放；④随着后端委托赛默生产品种取得上市批件后商业化订单逐步释放等因素有关。

    展望来看，我们看好公司高增长的持续性。在仿制药开发业务方面，随着MAH监管政策趋严带来的产业整合出清，以及指导意见明确后国内仿制药开发对于复杂剂型、无参比制剂类品种的增量需求，我们认为公司来自MAH 以及传统药企的仿制药开发高需求或持续。另一方面，随着公司从立项、研发到生产的一体化服务模式的持续兑现，我们看好公司CDMO 以及权益分成业务带来更强的增长弹性。

    盈利能力：高盈利能力稳定，供给端稀缺性持续凸显2023 年单三季度公司毛利率为68.42%，YOY-7.19pct，环比提升约1.33pct，我们预计和2022 年同期自研项目转化业务占比较高导致的毛利率高基数有关；归母净利率为28.29%，YOY-6.09pct，剔除收入结构带来的毛利率影响外，我们预计主要和以缬沙坦氨氯地平片为主的权益分成减少、赛默制药与临平研发中心转固后固定资产折旧的影响、以及自研储备项目的持续推进带来的研发费用增加、闲置资金减少后利息收入减少等因素有关。整体来看，公司的高盈利能力保持稳定，供给端的稀缺性持续凸显。

    经营质量分析：经营性现金流净额受存货增加影响，应收周转效率改善2023 年单三季度公司经营性现金流净额约为3300 万元，环比提升较多，同比减少约2000 万元，主要或和赛默制药为投产开展药品中试、稳定批生产业务，业务量增加，相应储备存货增加较多有关。应收方面，环比来看公司单三季度应收账款规模没有明显增加，应收周转效率有所改善。

    盈利预测与估值

    考虑到公司自研项目转化业务的放量持续超预期，我们将此前对于公司2023-2025 年收入增速的预测48%/42%/38%调整为56%/44%/41%。同时考虑到公司2023 年收到的来自缬沙坦氨氯地平片权益分成的减少以及后续其他含权品种的续接贡献， 我们将此前对于公司2023-2025 年公司归母净利润增速预测42%/41%/41%调整为40%/50%/45%，我们预测公司2023-2025 年EPS 分别为2.51、3.75 及5.45 元/股，对应2023 年10 月25 日收盘价PE 约为26 倍，维持“增持”评级。

    风险提示

    转让分成业务的季度兑现波动性风险；项目研发失败风险；从仿制药到创新药商业模式不可复制风险；信用集中风险。