核心思考：明月镜片如何升级成长为内资品牌龙头？未来如何突围成为全市场龙头？
一. 企业背景：深耕镜片行业二十载，目前正处战略转型关键阶段
1.1 发展历程：深耕镜片行业二十载，目前正处战略转型关键阶段
1.2 产品矩阵：覆盖多种使用场景，镜片产品功能化趋势明显
1.3 股权结构：公司股权相对集中，持股平台保障核心骨干留存
1.4 高管背景：公司高管团队结构稳定，行业实操经验丰富
1.5 收入结构：镜片为主要引擎，战略涨价驱动业绩增长
1.6 盈利能力：高端化推动毛利快速提升，战略升级效果显著
1.7 费用拆分：客户维护+树立形象导致高销售费用，但仍低于国际龙头
1.8 运营效率：存货周转有提升空间，品牌溢价有望推升ROE
二. 行业分析：市场大增速稳，未来量价均有提升空间
2.1.1 全球视角：远视+近视需求高，亚太北美表现亮眼
2.1.2 全球视角：2021年CR5约41%，新冠疫情助推线上渠道发展
2.1.3 全球视角：亚洲近视率远高于全球平均水平
2.2.1 中国市场：量价共驱市场快速扩容
2.2.2 中国市场：上游外资垄断，中下游准入门槛低，竞争激烈
2.2.3 中国市场：眼镜生产+出口大国，树脂镜片出海市场欣欣向荣
2.2.4 中国市场：一老一少眼镜需求高，行业空间广阔
2.2.5 中国市场：巨大商机+内资品牌力弱，国际品牌涌入中国
2.2.6 中国市场：外资主导，集中度逐步提升，2020年CR5近65%
2.3.1 技术发展：聚焦功能性产品，产品结构性升级带来行业客单价提升
2.3.2 政策推动：近年政策聚焦近视防控，离焦镜市场大有可为
2.4.1 消费者画像：镜片品牌认知度低，品牌形象塑造或撬动销售表现
2.4.2 消费者画像：镜片功能化+高折化大势所趋，针对性布局为制胜法则
2.4.3 消费者画像：千元以内是青睐区间，清晰的目标人群定位助力定价
2.4.4 消费者画像：眼镜替换意识不足，购买频率仍有成长空间
三. 明月第一增长曲线：产业链一体化+渠道全覆盖夯实国产龙头地位
3.1.1 明月镜片业绩驱动逻辑：全渠道下的中高端战略深化
3.2.1 研发为本：持续投入+团队稳定+产学研合作，提升产品竞争力
3.2.2 研发为本：专利数量远超其他国产
3.3.1 产业链一体化：纵向一体化构建企业护城河
3.3.2 产业链一体化：以产定采+以销定产，产销率维持高位
3.4.1 品牌战略：主推自有品牌，增强品牌声量的同时增强盈利能力
3.4.2 品牌战略：定位升级，重点推广1.71系列，走向高折化+功能化
3.5.1 渠道优势：直销为主+主攻终端，构筑渠道壁垒
3.5.2 渠道优势：直销客户覆盖广+下沉深，疫情下线上发展提速
3.5.3 渠道优势：直销模式下，零售商利益最大化，利好终端放量
3.5.4 渠道优势：经销模式下，压缩经销商利润分配，提升企业议价能力
3.5.5 渠道优势：优惠政策收紧+针对性出厂提价，调动一线销售积极性
3.6.1 线上拓展：做品牌商而非只做生产商，线上平台进一步提升知名度
3.6.2 线上拓展：加速开拓高毛线上渠道，增加消费者触达
3.7.1 营销布局：消费习惯线上化，顺应趋势持续电商平台投入
3.7.2 营销布局：线下体验与线上推广相结合，全方位构筑消费者心智
四. 明月第二增长曲线：渠道共振+高效交付实现离焦镜快速上量，国产替代下有望进一步提升市场份额
4.1.1 近视防控赛道：竞品渗透低/暂无商业化，离焦镜成长空间可观
4.1.2 离焦镜渠道分布：医疗渠道做标杆，零售渠道做收益
4.2.1 明月离焦镜优势：技术升级+丰富SKU+高效交付，充分覆盖未满足需求
4.2.2 明月离焦镜优势：渠道协同优势，持续验证渠道实力
4.2.3 明月离焦镜优势：医院渠道补足，进一步缩小与外资差距
五. 投资建议：传统业务结构升级+开拓近视防控业务，明月镜片享有眼镜赛道景气及龙头优势带来的更高估值
六. 风险提示
复盘中国镜片行业，核心痛点在于外资垄断上游原料、线下消费场景的不可替代性及消费者品牌认知度不足，因此企业核心竞争力集中在原料掌控、渠道覆盖、产品矩阵迭代及品牌塑造。
1. 明月镜片深耕行业20载，重视研发+品牌定位升级，打造民族第一品牌
明月镜片目前已形成产业链一体化和一站式服务体系，业务涵盖镜片原料、镜片、镜架、成镜等产品的研发、设计、生产和销售。①研发实力：明月镜片成为全球为数不多实现原料自给的镜片企业，掌握行业核心技术、保持核心技术团队的稳定是企业持续发展、高速增长的基石。②定位升级：自2019年起，明月镜片开始中高端战略转型，致力于高折化及功能化产品推广，其营业收入2018/2019/2020/2021同比增速分别为19.5%/8.6%/-2.4%/6.7%，同期归母净利润同比增速分别为94.9%/112.6%/0.2%/17.3%，经历短暂转型阵痛及疫情冲击后，2021年步入稳定增长阶段。产品结构方面，镜片为主要驱动单元。③定价能力：受益于明月镜片坚持品牌发展战略及产品自研，产品结构持续优化，高毛利的中高折射率及功能性镜片占比不断增加，带动公司整体盈利能力稳步提升，公司毛利率由2017年39.0%增长14.5pct至2022上半年的53.5%，净利率亦从2017年5.1%增长15.1pct至2022年上半年20.2%。近年来，明月镜片与全球视光龙头依视路在镜片产品上的毛利率差逐年减小，由2018年的15.1pct大幅降至2021H1的2.8pct。④品牌效应：公司销售费用率拉动整体期间费用率提升，但相较于依视路，2020年明月镜片销售费用率（20.9%）依旧低于同期依视路35.9%，且随着品牌在市场中声量放大，明月镜片销售费用率已有下降趋势，销售费用率已从2020年20.9%下降至2022年上半年的16.6%。近年，明月镜片一方面通过增加营销投入持续进行市场教育，全方位提升品牌声量；另一方面提升研发硬实力，聚焦中高端市场，坚持品牌发展战略，打造民族第一品牌。据Euromonitor披露，明月镜片按零售量计2016年至2020年连续五年排名第一。
2. 产业链一体化+渠道全覆盖夯实明月镜片国产龙头地位， 近视防控产品正成为公司第二成长曲线
供应链：当前中国眼镜镜片行业原料供应呈现外资厂商垄断现象，明月镜片积极向上游整合，降低生产成本的同时提供营收增长动力，纵向一体化构筑企业护城河。
渠道：镜片产品定制化特性导致产品销售严重依赖终端门店，眼镜行业仍处于渠道驱动阶段。明月镜片打造扁平线下渠道结构保证终端放量，积极开拓高毛的线上渠道实现协同发展。
离焦镜新品：儿童青少年近视防控需求日益高涨，离焦镜产品为明月镜片未来增长亮点。明月轻松控系列优势在于：①丰富SKU。明月近视管理镜片品类已有8个SKU同时在售，产品线丰富度远高于外资品牌。②技术革新。轻松控采用周边离焦眼轴控制技术专为中国孩子设计的离焦量；轻松控Pro采用多点近视离焦眼轴控制技术且开创性地采用3D内雕工艺，使得微透镜度数恒定且避免磨损，延长镜片使用时间。③渠道协同+垦新。明月利用现有渠道可实现离焦产品迅速推广，同时发力医院渠道，成立医疗渠道专业团队并发行医院专供版离焦镜。
盈利预测和投资评级：在传统业务上，明月镜片坚持自主品牌战略，积极推进产品矩阵优化、产业链一体化及渠道力精进等维度变革，未来伴随产品结构升级，利润率仍有上行空间；在新增业务上，明月镜片精准捕捉市场需求，通过高性价比、高效交付、强渠道把控力、高渠道协同力及充分让利终端等策略积极开拓近视防控市场，轻松控系列新品有望抢夺外资品牌市场份额，进一步加深企业护城河、增强企业盈利能力。我们预计2022-2024年明月镜片营收分别为6.95/8.15/9.95亿元，归母净利润分别为1.15/1.47/1.95亿元，对应PE分别为67/53/40X。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示：经济下行，需求不足风险；疫情反复的不确定性；行业市场增长的不确定性；原料供应及价格波动风险；镜片研发风险；竞争环境不确定性；离焦镜国产替代不及预期；近视防控产品推广不及预期；经销商管理风险。