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    　　公司发布2022 年度中报，上半年实现营业收入2.63 亿元（YoY+8.34%）；实现归母净利润6744.65 万元（YoY-18.83%）；实现扣非归母净利润6657.13 万元（YoY-19.82%）。其中第二季度实现营业收入9592.86 万元（YoY-19.46%，QoQ-42.78%），实现归母净利润760.41 万元（YoY-75.57%，QoQ-87.29%），实现扣非归母净利润676.26 万元（YoY-%，QoQ-88.69%）简评

    　　1、疫情致客流与广告主预算承压，二季度收入、利润下滑22 年上半年，营业收入2.64 亿元，同比增长8.34%，但单二季度收入9592.86 万元，同比下降19.46%，主要系4 月以来上海、北京等重点城市疫情爆发下，全国范围内客流量受限，叠加宏观环境疲软，导致广告主在高铁场景内的投放意愿下降。户外裸眼3D 大屏方面，6 月广告主逐步上刊，上半年贡献收入有限。上半年公司归母净利润6744.65 万元，同比下降18.83%，二季度为760.41 万元，同比下降75.57%，下滑幅度大于收入，主要是公司高铁站点扩张带来的资源使用费增长，及广告宣传费增加。

    　　2、毛利率：高铁站点拓展，成本刚性致毛利率承压22 年上半年公司毛利率为48.1%，同比下降5.2pct，其中二季度为25.3%，同比下降21.0pct，环比下降35.9%，主要是媒体资源使用费有一定的经营杠杆效应，且公司仍在拓展新的高铁站点。

    　　1）媒体资源使用费相对刚性：此部分成本为公司主要营业成本，2018-2021 年占公司总成本约80%。且由于该使用费计入使用权资产后，根据合同约定的当年金额按月平均摊销，故每季度确认的成本相对固定，有经营杠杆效应。

    　　2）站点数量稳步扩张：截至今年6 月底，公司开通运营铁路客运站 461 个，较21 年底净增29 个，其中高铁站、普通站分别为431 / 30 个，较21 年底分别净增35 个/-6 个，带来增量媒体资源使用费。据公司公众号，近期公司新开拓的部分站点包括汉中站、延安站、渭南北站等陕西内的10 个站点，西安北站也进行了设备升级。

    　　1H22 期间，媒体资源使用费为1.15 亿元，同比增长23.5%，占营业成本比重84.2%，同比提升1.0pct。按21 年6 月底的409 个铁路客运站计算，单站点媒体资源使用费为22.84 万元；22 年6 月底的461 个铁路客运站推算，单站点媒体资源使用费为25.03 万元，同比增长9.6%。

    　　3、费用端：广告宣传费增长明显，募集资金贡献利息收入上半年，公司期间费用率19.3%，同比增长4.7%，具体来看：

    　　1） 销售费用：上半年为6034.6 万元，同比+150.3%，费用率为22.9%，同比增长13.0pct；二季度销售费用2993.3 万元，环比基本持平，费用率31.2%，同比提升20.8pct。主要系上半年公司广告宣传费增长较多，上半年为3561.9 万元，同比净增3543.5 万元，占销售费用比重接近60%。

    　　2） 管理费用：上半年为838.8 万元，同比+10.6%，费用率为3.2%，同比增长0.1pct；二季度管理费用415.6万元，环比基本持平，费用率8.0%，同比提升1.9pct。增长主要系员工薪酬增加。

    　　3） 研发费用：上半年为587.2 万元，同比+2.9%，费用率为2.2%，同比下降0.1pct；二季度研发费用353.1万元，费用率3.7%，同比提升1.2pct，保持相对稳定。

    　　4） 财务费用：上半年为-2382.9 万元，同比下降1136.3%，费用率为-9.0%，同比下降8.3pct；二季度财务费用-2109.5 万元，费用率-22.0%，同比下降21.6pct，财务收入增加较多，主要来自公司IPO 收到募集资金的利息收入。

    　　4、高铁主业：关注客流回暖、广告主预算恢复节奏上半年疫情叠加出行淡季，低客流量致业绩承压。2018 年以来，公司上半年归母净利润占全年的比重基本为三分之一，呈现显著季节性，是全年的相对淡季，叠加二季度以来的疫情，导致铁路客流量进一步下降，今年二季度铁路客运量3.2 亿，同比下降61.5%，环比下降32.8%。

    　　暑期客流有所回暖，关注下半年广告恢复进展。据国家统计局，今年5 月以来铁路客流量同比增速逐步收窄，且环比呈现持续增长。4/5/6/7 月铁路客流量分别为0.6 亿/0.9 亿/1.7 亿/2.3 亿，同比增速由4 月的-79.8%收窄至7 月的-26.7%，环比增速分别为-43.9%/62.3%/80.8%/35.3%。客流的逐步恢复，有望带动广告主在高铁场景内投放的正常化，公司广告收入有望逐步回暖。

    　　5、裸眼3D 大屏业务：关注点位拓展、广告主上刊情况兆讯传媒于5 月30 日发布公告，拟使用超募资金2.5 亿元，在省会及以上城市的户外核心商圈，投放15块户外裸眼3D 高清LED 大屏，作为广告投放的媒体设备，预计投资总额4.2 亿元，建设周期3 年，经营期9 年。

    　　1）目前广告、太原等地屏幕已投入运营：目前，公司已经在广州天河路、太原亲贤街进行3D 大屏业务的运营，上海诸光路3D 大屏处于试运营阶段，诸光路点位在首位SHOWAY，是联美集团旗下的商业地标，位于虹桥新区核心，毗邻国家会展中心。

    　　2）广告主逐步上刊：据兆讯传媒官方公众号，目前已投放的广告主包括奢侈品牌BUBERRY、高端化妆品牌法国娇兰、汽车品牌保时捷、酒品牌马爹利、家居品牌顾家等。其中奢侈品品类较多，丰富了此前高铁媒体的广告主类型。

    　　我们认为，户外裸眼3D 大屏广告已与高铁媒体逐步形成有效互补，为广告主开拓新的投放场景，从而有助于公司开拓新行业广告主，并挖掘现有广告主预算。例如于21 年8 月在公司高铁媒体上刊的顾家家居，现已在公司裸眼3D 大屏投放广告。随着后续3D 大屏的落地，公司媒体的网络效应将进一步放大，有望提高对广告主吸引力。关注后续大屏投放进展及上刊情况。

    　　投资建议：关注下半年高铁站客流、广告主预算的恢复节奏，以及公司拓展新站点的情况；长期看，公司全国数码刷屏机的网络效应、高铁媒体对广告主吸引力等核心优势仍在；裸眼3D 大屏方面，关注单屏收入增长与广告主上刊情况，长期有望为公司带来增量利润。预计公司22-24 年实现归母净利润2.58 亿/3.47 亿/4.57 亿，同比分别增长7.2%/34.5%/31.6%，最新市价对应的PE 分别为24.6/18.3/13.9x。

    　　风险提示：疫情反复导致高铁客流量承压，高铁运营商竞争加剧，高铁媒体资源续约失败，高铁媒体投放价值不及预期，站点投放进度不及预期，资源使用费跳涨风险，裸眼3D 大屏投放未获得主管部门批准，与商圈楼宇谈判失败风险，裸眼3D 大屏认可度不及预期。